Chương 16 Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn

Click to edit Master text styles Second level Third level Fourth level Fifth level Company name ‹#› Click to edit Master title style www.themegallery.com Chương 16  Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn Nhóm 3: 1 – Lê Đức An 2 – Đỗ Ngọc Mai 3 – Nguyễn Hoàng Phương 4 – Lê Đường Sơn 5 – Cao Khải Tuyền Nội dung trình bày 6.1 – Quyết định cấu trúc vốn và tối đa tài sản cổ đông 6.2 – Thực hành quản trị cấu trúc vốn Phân tích EBIT - EPS Phân tích mất khả năng chi trả tiền mặt Các vấn đề cấu trúc vốn quốc tế Vấn đề liên quan đến quyết định cấu trúc vốn Định nghĩa Cấu trúc vốn là sự kết hợp của nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường. Cấu trúc vốn tối ưu Tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn Tối thiểu hóa rủi ro Tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Giá trị DN độc lập với cấu trúc vốn nếu: CÓ các thị trường vốn hoàn hảo KHÔNG có thuế TNDN 6.1 – QĐ cấu trúc vốn và tối đa tài sản CĐ Khả năng vay nợ của doanh nghiệp là số lượng nợ trong cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp. Khả năng vay nợ của DN: Rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp Thuế suất thuế TNDN và thuế TNCN Mức độ phá sản có thể có Chi phí đại lý Vai trò của chính sách cấu trúc vốn khi cung cấp các tín hiệu về thành quả của DN Các giả định của phân tích cấu trúc vốn GĐ 1: Chính sách đầu tư của doanh nghiệp giữ nguyên không đổi khi ta xem xét tác động của các thay đổi trong cấu trúc vốn đối với giá trị doanh nghiệp và giá trị cổ phần thường. Cấu trúc vốn thay đổi chỉ tác động đến lãi trước thuế và lãi vay Mức độ và tính khả biến EBIT không đổi khi thay đổi cấu trúc vốn. Các giả định của phân tích cấu trúc vốn GĐ 2: việc đầu tư do DN thực hiện không làm thay đổi khả năng trả nợ có thế chấp của DN Giúp chú trọng vào các yếu tố quyết định chủ yếu của một cấu trúc vốn tối ưu Là giả định có tính thực tế Rủi ro của doanh nghiệp Tỷ số thanh toán lãi vay Khả năng tt CP tài chính CĐ Tỷ lệ đòn bẩy Các tiêu chuẩn và định mức ngành CQ xếp hạng trí phiếu Ngân hàng đầu tư NĐT cổ phần thường NH thương mại Các yếu tố khác cần xem xét Tiêu chuẩn ngành Nhà phân tích tài chính Kết luận Có một cấu trúc vốn tối ưu cho các DN cá thể Các yếu tố khác cần xem xét Tác động của tín hiệu Tác động của tín hiệu cho thấy hiện tại và viễn cảnh tương lai của doanh nghiệp đó Thay đổi về cấu trúc vốn luôn nhất quán với các tác động trực tiếp của thay đổi Kết luận Khi DN thực hiện quyết định thay đổi về cấu trúc vốn, DN phải chú ý đến các tín hiệu có thể có. Tác động của ưu tiên quản trị: Lý thuyết trật tự phân hạng Myers Có thể không có một cấu trúc vốn mục tiêu riêng. Doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ hơn Chứng khoán đầu tiên được phát hành và VCP bán ra bên ngoài là giải pháp cuối cùng Trật tự phân hạng tài trợ có thể phản ánh các chi phí phát hành tương đối cho nhiều loại chứng khoán khác nhau Các yếu tố khác cần xem xét Các hàm ý về quản trị của lý thuyết cấu trúc vốn Cung cấp cho giám đốc tài chính những hiểu biết sâu sắc quan trọng Thay đổi cấu trúc vốn sẽ đưa đến các thay đổi trong giá trị trong giá trị thị trường của DN Lợi ích của tấm chắn thuế từ nợ đưa đến giá trị của doanh nghiệp tăng Cấu trúc vốn tối ưu chịu ảnh hưởng nặng nền bởi rủi ro kinh doanh của DN Các thay đổi trong cấu trúc vốn doanh nghiệp sẽ chuyển các thông tin quan trọng đến các NĐT Các yếu tố khác cần xem xét Vấn đề đạo đức: tác động của mua lại vốn vay (LBO) đối với cổ đông Sự sát nhập và mua lại ảnh hưởng đến quyền của nhiều cổ đông và gánh nặng các chi phí tài chính CĐ Các trái chủ của công ty vừa mua lại phải gánh chịu một khoản lỗ lớn Một vài vấn đề cần xem xét: Duy trì nhân viên và cơ sở hoạt động Trái chủ có thực sự bị thiệt hại Các yếu tố khác cần xem xét Các đòi hỏi của nhà cho vay và cơ quan xếp hạn trái phiếu Giới hạn cho việc chọn lựa cấu trúc vốn của DN như là 1 điều kiện để cung cấp tín dụng hay duy trì xếp hạn của trái phiếu hoặc CPƯĐ. Các yếu tố khác cần xem xét Tiêu chuẩn xếp hạng trái phiếu điện công ích Hạng Khả năng thanh toán lãi vay Đòn bẩy tài chính AAA Lớn hơn 4,5 lần Ít hơn 41% AA Từ 3,5 đến 5,0 lần Từ 39 đến46 % A Từ 2,5 đến 4,0 lần Từ 44 đến 52% BBB Từ 1,5 đến 3,0 lần Từ 50 đến 58% BB Ít hơn 2,0 lần Lớn hơn 56% Sự không thích rủi ro của các cấp quản lý Cấp quản lý có chấp nhận rủi ro hay không có tác động lớn đến cấu trúc vốn doanh nghiệp lựa chọn Khi một cấu trúc vốn dưới tối ưu được chọn doanh nghiệp sẽ bị phạt Các yếu tố khác cần xem xét 16.2 - Thực hành quản trị cấu trúc vốn Phân tích EBIT – EPS Macbeth Spot Removers có cấu trúc vốn hiện tại gồm 35 triệu cổ phần thường. Công ty đang xem xét việc mở rộng hoạt động và thẩm định hai phương án tài trợ như sau: PA1: Tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần bằng việc bán 15 triệu cổ phần thường với giá 20$ mỗi cổ phần. PA2: Tài trợ nợ bằng việc phát hành 300 triệu $ trái phiếu, lãi suất 10%. Nhận diện ra các điểm hòa vốn Rủi ro ra sao? Phương án nào tối ưu hơn? Phân tích EBIT – EPS Phân tích EBIT – EPS EBIT = 75 EBIT = 125 EBIT 75 125 Lãi vay - - EBT 75 125 Thuế 30 50 EAT 45 75 Số CP chưa chi trả (Tr CP) 50 50 EPS 0.9 1.5 % thay đổi trong EBIT +66.67% % thay đổi trong EPS +66.67% PA1: Tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần Phân tích EBIT – EPS EBIT = 75 EBIT = 125 EBIT 75 125 Lãi vay 30 30 EBT 45 95 Thuế 18 50 EAT 27 38 Số CP chưa chi trả (Tr CP) 35 57 EPS 0.77 1.63 % thay đổi trong EBIT +66.67% % thay đổi trong EPS +112% PA2: Tài trợ có sử dụng đòn bẩy tài chính Phân tích EBIT – EPS Tại điểm hòa vốn: EPSDE = EPSE 1.63 1.50 0.90 0.77 75 100 125 Tài trợ nợ Tài trợ CP thường Phân tích EBIT – EPS Phân tích EBIT – EPS Trong PA 1 (tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần), một gia tăng 66.67% trong EBIT đưa đến một gia tăng 66.67% trong thu nhập mỗi cổ phần, hay độ nghiêng đòn bẩy tài chính là 1.0 Trong PA 2 (sử dụng đòn bẩy tài chính), một gia tăng 66.67% trong EBIT đưa đến một gia tăng 112% trong thu nhập mỗi cổ phần, hay độ nghiêng đòn bẩy tài chính là 1.63 Rủi ro tài chính là tính khả biến gia tăng trong thu nhập mỗi cổ phần do việc sử dụng đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp. Một sự gia tăng trong tỷ lệ tài trợ có sử dụng đòn bẩy tài chính sẽ làm gia tăng rủi ro tài chính của doanh nghiệp. Phân tích EBIT – EPS Phân tích EBIT – EPS 5 bước xác định cấu trúc vốn tối ưu thông qua việc sử dụng phân tích EBIT - EPS Phân tích EBIT – EPS Bước 1 Phân tích EBIT – EPS Bước 2 Phân tích EBIT – EPS Bước 3 Phân tích EBIT – EPS Phân tích các ước lượng trong bối cảnh rủi ro Tính xác suất EBIT thấp hơn điểm hoà vốn Tính Xác suất EBIT thấp hơn lãi phải trả Bước 4 Phân tích EBIT – EPS Mức độ rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp Các tỷ số đòn bẩy Chỉ số khả năng thanh toán Khuyến cáo của các ngân hàng Xem xét các chứng cứ thị trường để xác định rủi ro của cấu trúc vốn đề xuất Bước 5 Phân tích EBIT – EPS Ứng dụng 5 bước trong việc ra quyết định cấu trúc vốn của công ty Macbeth Spot Removers Bước 1 EBIT dự kiến được xác định là 125 triệu $/ năm ( dựa trên kinh nghiệm và các dự đoán) Bước 2 Suất sinh lợi được ước lượng khoảng 25 triệu $/năm Bước 3 EBIT hoà vốn tính được theo phương pháp EBIT-EPS là 100 triệu $/năm Phân tích EBIT – EPS Ứng dụng 5 bước trong việc ra quyết định cấu trúc vốn của công ty Macbeth Spot Removers Xác suất EBIT thấp hơn EBIT hoà vốn: z= (100 -125) /25 = -1 => xác suất = 15.87% Xác suất EBIT thấp hơn lãi phải trả: Z = (30-125) / 25 = -3.8 => xác suất tiến dần đến 0  Đề xuất cấu trúc vốn sử dụng đòn bẩy tài chính Bước 4 Bước 5 Dựa vào các chứng cứ thị trường để đưa ra quyết định cấu trúc vốn cuối cùng Company name Đòn bẩy tài chính và giá cổ phần Giả sử thị trường chứng khoán sẽ phân tích và dự báo tỷ số P/E là 10,0 cho cổ phần thường của công ty nếu chọn phương án tài trợ hoàn toàn bằng cổ phần thường và 9,8 nếu chọn phương án tài trợ có sử dụng đòn bẩy tài chính PA1 (Tài trợ bằng vốn cổ phần) PA 2 (sử dụng đòn bẩy tài chính) EPS 1,5 1,63 P/E 10 9,8 P0 = EPS x P/E 1,5 x 10,0 = 15 1,63 x 9,8 = 15,97 Từ phân tích EBIT – EPS, tác động của đòn bẩy tài chính đối với giá cổ phần thường của doanh nghiệp như thế nào ? Company name Đòn bẩy tài chính và giá cổ phần PA1 (Tài trợ bằng vốn cổ phần) PA 2 (sử dụng đòn bẩy tài chính) EPS 1,5 1,63 P/E 10 9,8 P0 = EPS x P/E 1,5 x 10,0 = 15 1,63 x 9,8 = 15,97 Để biết được mức EBIT mà tại đó làm tối đa hóa giá trị thị trường của doanh nghiệp, ta sẽ xác định điểm hòa vốn giá trị thị trường Lưu ý rằng thị trường chứng khoán đã phân bổ một tỷ số P/E hơi thấp với phương án tài trợ có sử dụng đòn bẩy, bởi vì thị trường chứng khoán đã thừa nhận gia tăng rủi ro tài chính gắn với phương án tài trợ này. Nhưng cũng có thể rủi ro gia tăng sẽ được đền bù nhiều hơn bằng gia tăng EPS có thể có khi sử dụng đòn bẩy tài chính và điều này có thể làm cho giá cổ phần của phương án tài trợ bằng đòn bẩy tài chính sẽ cao hơn phương án tài trợ bằng vốn cổ phần. Xác định điểm hòa vốn giá trị thị trường Điểm hòa vốn giá trị thị trường mà điểm mà tại đó nếu EBIT dự kiến thấp hơn điểm hòa vốn giá trị thị trường thì cấu trúc vốn thiên về sử dụng vốn cổ phần sẽ có lợi hơn Ngược lại nếu EBIT dự kiến vượt qua DHVGTTT thì cấu trúc vốn thiên về sử dụng đòn bẩy tài chính sẽ làm tối đa hóa giá trị thị trường của doanh nghiệp DHVGTTT được xác định bằng phương trình: Đòn bẩy tài chính và giá cổ phần Nếu Macbeth chọn 1 cấu trúc vốn có mức độ đòn bẩy cao hơn thì điều gì sẽ xảy ra ? Giả sử EBIT hoạt động 125 triệu USD, đã chọn một cấu trúc vốn có mức độ đòn bẩy lớn hơn, làm EPS tăng đến 2,25$ TTCK phân bổ một tỷ số P/E là 6,0, giá cổ phần của công ty sẽ là 13,5$ hay 2,25$ x 6,0 Rõ ràng thay đổi này trong cấu trúc vốn là điều mà công ty không mong muốn. Tóm lại 1 Doanh nghiệp có thể gia tăng thu nhập cho cổ đông bằng cách gia tăng mức rủi ro tài chính 3 Giám đốc tài chính phải xem xét, đánh giá việc đánh đổi giữa thu nhập mỗi cổ phần cao hơn với chi phí sử dụng vốn cao hơn để đưa ra quyết định hiệu quả hơn. 2 Việc gia tăng rủi ro có khuynh hướng làm gia tăng chi phí sử dụng vốn (tương tự như một sụt giảm trong tỷ số P/E) Phân tích mất khả năng chi trả tiền mặt DN mất khả năng thanh toán: không đáp ứng được nghĩa vụ nợ hiện hành  không đầy đủ. Donaldson: Số đo về khả năng đáp ứng nghĩa vụ nợ của DN nên tính đến: Số dư tiền mặt Dòng tiền ròng tương lai dự kiến Trong trường hợp xấu nhất  suy thoái Phân tích mất khả năng chi trả tiền mặt Giả định đang thời kỳ suy thoái: Số dư tiền mặt ròng CBR CBR = CB0 + FCFR CB0 : số dư tiền mặt đầu suy thoái FCFR : DT tự do dự kiến phát sinh trong suy thoái Phân tích mất khả năng chi trả tiền mặt Ví dụ: Công ty AMAX Hiện tại: Số dư TM + CK thị trường = $154 triệu Dự kiến: Dòng tiền tự do phát sinh trong 1 năm suy thoái = $210 triệu Lãi phát sinh dùng chi trả CPCĐ: $280 triệu CBR = 154 + 210 – 280 = 84 triệu Phân tích mất khả năng chi trả tiền mặt Phân tích sâu hơn, giám đốc TC AMAX dự đoán ppsx của dòng tiền tự do là pp chuẩn: Trung bình 210 triệu Độ lệch chuẩn 140 triệu Phân tích mất khả năng chi trả tiền mặt Tương tự: PPSX của Số dư tiền mặt CBR cũng là pp chuẩn Trung bình 84 triệu Độ lệch chuẩn 140 triệu Phân tích mất khả năng chi trả tiền mặt Tính xác suất cạn tiền mặt: Z = 0.06  xác suất cạn tiền mặt 27.43% Tính số dư tiền mặt cần thiết với xác suất cạn tiền mặt cho trước: Xác suất 5%  tra giá trị z  Tính Phân tích mất khả năng chi trả tiền mặt Các vấn đề cấu trúc vốn quốc tế Mục tiêu toàn cầu & mục tiêu địa phương CT ở quốc gia không cho CT con phát hành cổ phiếu  hoặc tài trợ vay nợ, trái phiếu; hoặc tài trợ bằng phát hành CP ở quốc gia khác. Ở quốc gia đang có rối loạn chính trị: nên tài trợ bằng vay nợ Các vấn đề cấu trúc vốn quốc tế CT con sở hữu toàn phần hay một phần CT con sở hữu toàn phần: GĐ tập trung tối đa hóa tài sản cổ đông CT con sở hữu một phần: xảy ra mâu thuẫn quyền lợi Các vấn đề cấu trúc vốn quốc tế Công ty đa quốc gia và DN trong nước Sự biến động của dòng tiền Biến động tỉ giá hối đoái Tóm lại: Có nhiều yếu tố cần xem xét. Tuy nhiên, các công ty đa quốc gia có dòng tiền ổn định nên duy trì tỷ lệ nợ lớn hơn trong cấu trúc vốn www.themegallery.com Thank You !