Tài chính tiền tệ - Chương 10: Cơ cấu vốn của một doanh nghiệp

Chương 10: CƠ CẤU VỐN CỦA MỘT DOANH NGHIỆP PGS,TS Nguyễn Quang Thu NỘI DUNG NGHIÊN CỨU 10.1 Cơ cấu vốn mục tiêu 10.2 Rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính. 10.3 Xác định cơ cấu vốn tối ưu. 10.4 Cấp độ đòn cân định phí và đòn cân tài chính. 10.5 Lý thuyết về cơ cấu vốn 10.1 CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU Cơ cấu vốn tối ưu: Là cơ cấu vốn làm tối đa hóa giá cổ phiếu của công ty. Cơ cấu vốn mục tiêu: Một sự kết hợp giữa nợ vay, vốn cổ phần ưu đãi và cổ phần phổ thông mà công ty hoạch định để huy động thêm vốn. Bốn yếu tố chính ảnh hưởng đến quyết định cơ cấu vốn : 1) Rủi ro kinh doanh: Là rủi ro xuất phát từ hoạt động KD của công ty khi công ty không sử dụng vốn vay. Rủi ro KD càng lớn thì tỷ lệ nợ tối ưu càng nhỏ. 2) Mức thuế thu nhập của công ty: Lãi vay phải trả của khoản nợ vay giúp giảm thuế thu nhập của công ty (lá chắn thuế) 3) Sự linh hoạt về tài chính: Khả năng cần nhiều vốn trong tương lai càng lớn, khó khăn khi huy động vốn càng cao thì công ty sẽ ít sử dụng nợ vay. 4) Sự bảo thủ hay năng nổ trong quản lý: yếu tố này ảnh hưởng đến cơ cấu vốn mục tiêu của công ty. 10.2 RỦI RO KINH DOANH VÀ RỦI RO TÀI CHÍNH. Rủi ro của một DN có thể được chia thành:  Rủi ro kinh doanh : Là rủi ro của các DN không sử dụng vốn vay trong cơ cấu vốn của nó.  Rủi ro tài chính: Là rủi ro tăng thêm cho cổ đông do công ty sự dụng vốn vay . 1. Rủi ro kinh doanh phụ thuộc vào:  Biến động của cầu sản phẩm của DN: Cầu về các sản phẩm của công ty càng ổn định, khi các yếu tố khác không đổi, rủi ro KD của công ty càng thấp.  Sự biến động của doanh thu: Doanh thu càng ổn định thì rủi ro KD càng thấp.  Sự biến động của chi phí đầu vào: DN có chi phí đầu vào biến động lớn thì rủi ro KD sẽ lớn. Khả năng điều chỉnh giá đầu ra so với giá đầu vào: Khả năng điều chỉnh càng lớn thì rủi ro càng thấp.  Quy mô của chi phí cố định: Nếu công ty có tỷ lệ định phí cao mà sản lượng lại giảm, thì rủi ro kinh doanh sẽ tăng. 2. Đòn cân định phí và điểm hòa vốn. Đòn bẩy hoạt động (đòn cân định phí) = Lượng chi phí cố định được sử dụng trong hoạt động của công ty. Điểm hòa vốn: là sản lượng SX mà tại đó EBIT = 0 Chi phí SX của DN được chia thành: 1) Chi phí cố định bao gồm: tiền lương gián tiếp, lương công nhân, khấu hao, bảo hiểm, lãi vay, chi phí bảo trì MMTB. 2) Chi phí biến đổi bao gồm: tiền lương sản phẩm, chi phí NVL, chiết khấu bán hàng … Lưu ý: các chi phí cố định và chi phí biến đổi sẽ khác nhau đối với từng DN. Phân tích điểm hòa vốn. Mục đích của phân tích hòa vốn: Xác định lợi nhuận hoạt động sẽ thay đổi như thế nào so với lượng SX, tìm mức SX có thể chuyển từ thua lỗ sang có lợi nhuận. Ta có: EBIT= Doanh thu – Tổng chi phí Tổng chi phí = Chi phí cố định + chi phí biến đổi EBIT = Doanh thu – ( CPCĐ + CPBĐ) EBIT = P*Q – (F + v*Q ) Trong đó: Q: Số lượng hàng bán P: Giá bán/ĐVSP V: Chi phí biến đổi/ĐVSP F : Chi phí cố định S : Tổng doanh thu (S= Q*P) Thí dụ 10.1: cho p=100 Đ/SP; v= 60 Đ/SP; F=1000000Đ Q= 0, 15, 20, 25, 30, 35, 40 (ngàn ĐVSP) Soá löôïng baùn Doanh thu Toång CPBÑ Toång CPCÑ Toång CP EBIT Q Q*P Q*v F Q*v+F Q(p-v)-F 0 0 0 1000000 1000000 -1000000 15000 1500000 900000 1000000 1900000 -400000 20000 2000000 1200000 1000000 2200000 -200000 25000 2500000 1500000 1000000 2500000 0 30000 3000000 1800000 1000000 2800000 200000 35000 3500000 2100000 1000000 3100000 400000 40000 4000000 2400000 1000000 3400000 600000 Bảng phân tích điểm hòa vốn Có thể sử dụng độ nhạy (lệnh Data/Table để tính EBIT dưới các mức Q thay đổi). ÑOÀ THÒ ÑIEÅM HOØA VOÁN 0 500000 1000000 1500000 2000000 2500000 3000000 3500000 4000000 4500000 0 10000 20000 30000 40000 50000 Q S Series1 Series2 Series3 F TC S Lỗ Lời Tính điểm hòa vốn. Ta có phương trình: EBIT = QHV*(p-v) – F= 0 QHV = F/(p-v) Thay số vào phương trình ta có : QHV = 1000000/(100-60) = 25000 SP. Có thể dùng hàm Solver (ecxel) để tính Q hòa vốn. Xem: Đánh giá rủi ro của DN. Phân tích điểm hòa vốn có thể sử dụng để đánh giá rủi ro kinh doanh bằng cách cho thấy tác động của sự thay đổi đến EBIT và điểm hòa vốn.  Giả định: chi phí biến đổi tăng lên 68 Đ/SP, sản lượng bán ra đạt 30.000 SP, các số liệu khác giữ nguyên không đổi Điểm hòa vốn sẽ thay đổi như sau: 31250 68100 1000000 HVQ Nếu chỉ bán được 30000 SP thì : EBIT = 30000*(100 – 68) – 1000000 = -40000 Thay ñoåi ñieåm hoøa voán khi chi phí bieán ñoåi thay ñoåi 0 500000 1000000 1500000 2000000 2500000 3000000 3500000 4000000 4500000 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 45000 Saûn löôïng baùn Lôï i n hu aän Q’HVQHV TC TC’ TN 3) Rủi ro tài chính: Là sự gia tăng rủi ro của các cổ đông trên mức rủi ro KD cơ bản của công ty, là kết quả của việc sử dụng đòn bẩy tài chính. Đòn bẩy tài chính = các chứng khoán có thu nhập cố định (nợ và CPUĐ) được sử dụng trong cấu trúc vốn của công ty Thí dụ 10.2: Bảng 1: Các số liệu về DN B có 1. Bảng cân đối kế toán ( 31.12.200X). ĐVT: tr.ĐVN TSLĐ 100000 Nợ 0 TSCĐ ròng 100000 Vốn CPT 200000 Tổng TS 200000 Tổng Nợ &VCP 200000 Xem thí dụ 12.3 – trang 315: Nguyễn Quang Thu (2013), QTTCCB, NXB: Kinh Tế TP.Hồ Chí Minh 10.3 XÁC ĐỊNH CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU CỦA DN: 2. Báo cáo thu nhập (ĐVT:tr.ĐVN) Doanh thu 200000 Định phí 40000 Biến phí 120000 160000 EBIT 40000 Lãi vay 0 EBT 40000 Thuế thu nhập(25%) 10000 Lãi ròng 30000 3. Các số liệu khác P0 = 20 ngàn đồng P/E = 8.33 Biến phí = 60% DT Thuế TN =25% Số CPT = 10 triệu CP 15%60%120000 12%50%100000 10%40%80000 9%30%60000 8.3%20%40000 8%10%20000 0%0%0 Lãi suất (rD) Tỷ lệ D/ALượng vốn vay Bảng 2: Tỷ lệ lãi vay cho các mức nợ khác nhau của DN Bảng 3: Bảng phân phối XS và doanh thu 0.20.60.2Xác suất 300200100Doanh thu Bảng 4: Tính EPS trong tình trạng hiện tại (D=0%) 1. XS phân phối cho DT 0.2 0.6 0.2 2. Doanh thu 100 200 300 3. Định phí 40 40 40 4. Biến phí 60 120 180 5. EBIT 0 40 80 6. Lãi vay 0 0 0 7. EBT 0 40 80 8. Thuế TN 0 10 20 9. Lãi ròng (tỷ Đ) 0 30 60 10. Số cổ phiếu 10 tr. CP 11. EPS = LR/số CPT 0 3000 6000 đ/CP 12. ROE = LR/VCPT 0 0.15 0.3 13. EPS kỳ vọng = 0*0.2+3000*0.6+6000*0.2 = 3000 14.  EPS = ((0-3000)2*0.2 + (3000-3000)2*0.6 + (6000-3000)2*0.2)0.5 =1.897 15. Hệ số biến thiên Cv = /EPS kỳ vọng = 1897/3000= 0.63 Bảng 5:Tóm tắt kết quả của EPS theo tỷ lệ vốn vay Rủi ro tăng dần khi tỷ lệ vay tăng từ 0% - 60%. EPSMax=4080 tại mức vay 50% 1.315106.613900.0060% 0.983987.184080.0050% 0.833268.713933.3340% 0.762771.913668.5730% 0.702404.653418.0020% 0.672122.273191.1110% 0.631897.373000.000% CVĐLCEPSD/A 630 150 0950 0950201503060150150201500 150302015060020 21222 . . . .].)..(.)..(.).[( ..*..*.*. /    CV ROE ROE KV  Bảng 6 : Bảng tóm tắt KQ của ROE theo tỷ lệ nợ ROEMax=20,4% tại mức vay 50%. Kết luận: cơ cấu vốn tối ưu của DN là 50% 1.3090.25519.50%60% 0.9770.19920.40%50% 0.8310.16319.67%40% 0.7560.13918.34%30% 0.7040.12017.09%20% 0.6650.10615.96%10% 0.6320.09515.00%0% CVĐLCROED/A Phaân tích ñieåm baøng quang cuûa EPS  Ñieåm baøng quang laø ñieåm taïi ñoù EPS laø baèng nhau ñoái vôùi baát cöù tyû leä voán vay naøo.  Goïi Doanh thu taïi giao ñieåm cuûa hai ñoà thò EPS = S; phaân tích hai tröôøng hôïp D=0% vaø D=50%; Söû duïng caùc soá lieäu khaùc nhö ñaõ cho ôû phaàn tröôùc.  Goïi EPS1 = laø thu nhaäp / CP khi D= 0% vaø EPS2 = Thunhaäp /CP khi D= 50%.  Ñaët EPS1 = EPS2  ta tìm ñöôïc S= 160000 tr.Đ  EPS1 = EPS2= 1.44 44.1 1601048.0404.0 5 524.0 10 404.0 5 )6.01(*)126.040( 10 )6.01(*)06.040( 21     EPSEPS SSS SS SSSS  Neáu DT > 160000 tr.Đ  vay nôï laø phöông aùn HQ  Neáu DT < 160000 tr.Đ  Phaùt haønh coå phieáu laø phöông aùn hieäu quaû. Ñoà thò EPS cuûa hai phöông aùn taøi trôï. 100% E 50% D EPS EPS1=EPS2 =1.44 0 100 160 Doanh thu EPS2 EPS1 Lôïi theá cuûa D Lôïi theá cuûa E 10.4 CAÁP ÑOÄ ÑOØN CAÂN ÑÒNH PHÍ VAØ ÑOØN CAÂN TAØI CHÍNH. 1) Caáp ñoä ñoøn caân ñònh phí – DOL.  Caáp ñoä ñoøn caân ñònh phí laø tyû leä % thay ñoåi laõi roøng (hay EBIT) khi doanh thu thay ñoåi (theo % cho tröôùc).  Ñoä nghieâng cuûa ñoøn caân ñònh phí laø ñoä ñaøn hoài hay co giaõn cuûa laõi roøng khi doanh thu thay ñoåi.  Coâng thöùc tính DOL: FVS VS FVPQ VPQDOL    )( )( Trong ñoù: V bieán phíF : Ñònh phí S : Doanh thu Q ; Saûn löôïng VonghiaDOL DOL DOL       4000060000100000 6.0*100000100000 5.1 40000180000300000 6.0*300000300000 0.2 40000120000200000 6.0*200000200000 100000 300000 200000 Laáy lại thí duï 10.2: Tính DOL taïi caùc möùc DT laø 200, 300 vaø 100 (ngaøn tr. VNĐ) Yù nghóa: khi DT thay ñoåi 100% thì EBIT thay ñoåi 200%. Tyû leä naøy seõ taêng theo tyû leä thuaän. 2) Caáp ñoä ñoøn caân taøi chính- DFL.  DFL ño möùc ñoä aûnh höôûng cuûa ñoøn caân nôï ñeán thu nhaäp roøng cuûa coå ñoâng  Coâng thöùc tính DFL: IEBIT EBITDFL  Trong ñoù: EBIT : Thu nhaäp tröôùc thueá vaø laõi vay. I : Laõi vay phaûi traû. Laáy laïi thí duï 10.2: Tính DFL taïi möùc DT 200000 tr.VNĐ, D=50%. 43,1 1200040000 40000 %50,200000 DFL Ñieàu naøy coù nghiaõ laø neáu EBIT taêng 100% thì EPS seõ taêng 143%. Cuï theå khi EBIT cuaû coâng ty taêng töø 40.000 tr.VNĐ ñeán 80.000 tr.VNĐ thì: %14343,1 36,3 8,4 36,3 36,316,8(%) 0  EPS EPSEPS 3) Caáp ñoä ñoøn caân toång hôïp – DTL  DTL ño möùc ñoä aûnh höôûng toång hôïp cuûa ñoøn caân ñònh phí vaø ñoøn caân taøi chính ñeán thay ñoåi cuûa doanh thu.  Coâng thöùc tính DTL: IFVS VSDTL IFVPQ VPQDTL DFLDOLDTL      )( )( * Laáy laïi thí duï 10.2: Tính DFL taïi möùc DT 200000 tr.VNĐ, D=50%. 86,2 1200040000120000200000 6.0*200000200000  DTL Ñieàu naøy coù nghiaõ laø khi doanh thu thay ñoåi 100% thì EPS seõ thay ñoåi 286%. Doanh nghieäp B taêng doanh thu töø 200000 tr. VNĐ leân 300000 tr. VNĐ (möùc ñoä thay ñoåi laø 50%), daãn ñeán söï thay ñoåi cuaû EPS töø 3,36 leân 8,16 töùc laø taêng 143%. DTL200000,50% = (2,0)(1,43) = 2,86 Hoaëc : EPS1 = EPS0 [ 1 + (DTL)(%  DT)] 16,8 200000 200000300000 *86,21*36,31       EPS