Phân tích tài chính và quyết định đầu tư vốn

B n Tin S m ả ớ www.bantinsom.com Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH VÀ QUY T Đ NH Đ U T V N Ế Ị Ầ Ư Ố Bài 1 đã ch ra r ng quy t đ nh đ u t v n là m t trong nh ng quy t đ nh ch y u trong tàiỉ ằ ế ị ầ ư ố ộ ữ ế ị ủ ế chính cơng ty. Trong bài này chúng ta s l n l t xem xét quá trình phân tích và ra quy t đ nh đ u t ẽ ầ ượ ế ị ầ ư hay khơng vào m t d án nào đĩ c a cơng ty. ộ ự ủ 1. CÁC LO I D ÁN Đ U T TRONG CƠNG TY Ạ Ự Ầ Ư Trong ho t đ ng c a cơng ty, các nhà qu n lý, đ c bi t là giám đ c tài chính, th ng g p ph i ạ ộ ủ ả ặ ệ ố ườ ặ ả nh ng d án đ u t v n l n. D a vào m c đích, các d án đ u t v n cĩ th đ c phân lo i thành: ữ ự ầ ư ố ớ ự ụ ự ầ ư ố ể ượ ạ • D án đ u t m i tài s n c đ nh ự ầ ư ớ ả ố ị • D án thay th nh m duy trì ho t đ ng s n xu t kinh doanh ho c c t gi m chi phí ự ế ằ ạ ộ ả ấ ặ ắ ả • D án m r ng s n ph m ho c th tr ng hi n cĩ sang s n ph m ho c th tr ng m i ự ở ộ ả ẩ ặ ị ườ ệ ả ẩ ặ ị ườ ớ • D án an tồn lao đ ng và/ho c b o v mơi tr ng ự ộ ặ ả ệ ườ • D án khác. ự Ý t ng v m t d án đ u t th ng xu t phát t m c đích c a d án đĩ. Tuy nhiên, khi phân tíchưở ề ộ ự ầ ư ườ ấ ừ ụ ủ ự xem cĩ nên đ u t vào m t d án hay khơng ng i ta khơng ch xem xét đ n m c đích mà cịn đ nầ ư ộ ự ườ ỉ ế ụ ế hi u qu v m t tài chính c a d án. Đơi khi nhi u d án đ u cĩ hi u qu tài chính đ c đ xu t cùngệ ả ề ặ ủ ự ề ự ề ệ ả ượ ề ấ m t lúc. Khi đĩ, vi c phân lo i d án theo m c đích đ phân tích và ra quy t đ nh đ u t khơng quanộ ệ ạ ự ụ ể ế ị ầ ư tr ng b ng vi c phân lo i d a vào m i quan h gi a các d án. D a vào m i quan h , các d án cĩọ ằ ệ ạ ự ố ệ ữ ự ự ố ệ ự th phân chia thành: ể • D án đ c l p, là d án mà vi c ch p nh n hay bác b d án khơng nh h ng gì đ n nh ng ự ộ ậ ự ệ ấ ậ ỏ ự ả ưở ế ữ d án khác đang đ c xem xét. ự ượ • D án ph thu c, là d án mà vi c ch p nh n hay bác b d án ph thu c vào vi c ch p ự ụ ộ ự ệ ấ ậ ỏ ự ụ ộ ệ ấ nh n hay bác b m t d án khác. ậ ỏ ộ ự • D án lo i tr nhau, là nh ng d án khơng th đ c ch p nh n đ ng th i, nghĩa là ch đ c ự ạ ừ ữ ự ể ượ ấ ậ ồ ờ ỉ ượ ch n m t trong s nh ng d án đĩ mà thơi. ọ ộ ố ữ ự 2. QUY TRÌNH PHÂN TÍCH VÀ QUY T Đ NH Đ U T Ế Ị Ầ Ư Phân tích và ra quy t đ nh đ u t là quá trình l p k ho ch cho m t kho n chi đ u t cĩ sinh ế ị ầ ư ậ ế ạ ộ ả ầ ư l i kỳ v ng liên t c trong nhi u năm. Vi c th c hi n các d án trên s nh h ng đ n ngân l u chungờ ọ ụ ề ệ ự ệ ự ẽ ả ưở ế ư c a cơng ty ngay bây gi và trong t ng lai. Vì v y, c s đ đánh giá hi u qu c a các d án là ủ ờ ươ ậ ơ ở ể ệ ả ủ ự dịng ngân l u tăng thêmư c a cơng ty khi cĩ d án so v i dịng ngân l u c a cơng ty khi khơng cĩ ủ ự ớ ư ủ d án và ự su t chi t kh u h p lýấ ế ấ ợ , d a vào đĩ đ qui đ i dịng ngân l u nh ng th i đi m khác nhau ự ể ổ ư ở ữ ờ ể v cùng m t m c chung đ so sánh. Quy trình phân tích và ra quy t đ nh đ u t cĩ th đ c mơ t ề ộ ố ể ế ị ầ ư ể ượ ả b ng hình 7.1 d i đây. ằ ướ 1 www.bantinsom.com B n Tin S m ả ớ www.bantinsom.com Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 1 2 B n Tin S m ả ớ www.bantinsom.com Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 Hình 7.1: Quy trình phân tích và ra quy t đ nh đ u tế ị ầ ư Xác đ nh d án:ị ự Tìm c h i và đ a ra đơ ộ ư ề ngh đ u t vào d ánị ầ ư ự 3. C L NG NGÂN L UƯỚ ƯỢ Ư Đánh giá d án:ự L a ch n tiêu chu nự ọ ẩ c l ng ngân l u liênƯớ ượ ư quy t đ nh:ế ị quan và su t chi t kh uấ ế ấ L a ch n lu tự ọ ậ quy t đ nhế ị h p lý ợ (NPV, IRR, PP) Ra quy t đ nh:ế ị Ch p nh n hay t ch iấ ậ ừ ố d án ự Ngân l u hay dịng ti n t là b ng d tốn thu chi trong su t th i gian tu i th c a d án, nĩ ư ề ệ ả ự ố ờ ổ ọ ủ ự bao g m nh ng kho n th c thu (dịng ti n vào) và th c chi (dịng ti n ra) c a d án tính theo t ng ồ ữ ả ự ề ự ề ủ ự ừ năm. Qui c ghi nh n dịng ti n vào và dịng ti n ra c a d án đ u đ c xác đ nh th i đi m cu i ướ ậ ề ề ủ ự ề ượ ị ở ờ ể ố năm. Trong phân tích tài chính d án, chúng ta s d ng ngân l u ch khơng s d ng l i nhu n nh là ự ử ụ ư ứ ử ụ ợ ậ ư c s đ đánh giá d án. ơ ở ể ự Vì sao c s dùng đ đánh giá d án khơng ph i là l i nhu n mà l i là ơ ở ể ự ả ợ ậ ạ ngân l u? ư L i nhu n khơng ph n ánh chính xác th i đi m thu và chi ti n c a d án, vì v y khơng ph n ợ ậ ả ờ ể ề ủ ự ậ ả ánh m t cách chính xác t ng l i ích c a d án theo th i giá ti n t . Hãy nghiên c u b ng k t qu kinh doanhộ ổ ợ ủ ự ờ ề ệ ứ ả ế ả và b ng ngân l u c a m t kho n đ u t 900 tri u, t o ra doanh thu 1.000 tri u trong 3 năm, chi ả ư ủ ộ ả ầ ư ệ ạ ệ phí b ngằ ti n m i năm 500 tri u, kh u hao đ u trong 3 năm. Thu su t thu nh p cơng ty là 30% và ề ỗ ệ ấ ề ế ấ ậ su t chi tấ ế kh u th c là 8%. ấ ự Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 2 3 Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 K t qu kinh doanhế ả Năm 0 1 2 3 T ngổ Doanh thu b ng ti nằ ề 1000 1000 1000 3000 Chi phí b ng ti nằ ề 500 500 500 1500 Kh u haoấ 300 300 300 900 L i nhu n tr c thuợ ậ ướ ế 200 200 200 600 N p thuộ ế 60 60 60 180 L i nhu n sau thuợ ậ ế 140 140 140 420 NPV@8% $360.79 Ngân l uư Năm 0 1 2 3 T ngổ Doanh thu b ng ti nằ ề 1000 1000 1000 3000 Chi phí b ng ti nằ ề 500 500 500 1500 Mua tài s nả 900 900 Ngân l u rịng tr c thuư ướ ế -900 500 500 500 600 N p thuộ ế 60 60 60 180 Ngân l u rịng sau thuư ế -900 440 440 440 420 NPV@8% $233.92 Qua ví d trên ta th y, n u khơng xét giá tr c a ti n theo th i gian, t ng l i nhu n mang l i t d ánụ ấ ế ị ủ ề ờ ổ ợ ậ ạ ừ ự b ng v i ngân l u mang l i t d án. Tuy nhiên ta khơng th ph đ nh ti n cĩ giá tr theo th i gian, vàằ ớ ư ạ ừ ự ể ủ ị ề ị ờ n u chi phí c h i (su t chi t kh u c a v n) là 8% thì t ng l i ích mang l i t d án tính trên c sế ơ ộ ấ ế ấ ủ ố ổ ợ ạ ừ ự ơ ở ngân l u s khác v i t ng l i ích mang l i t d án tính trên c s l i nhu n. ư ẽ ớ ổ ợ ạ ừ ự ơ ở ợ ậ 3.1 X lý các bi n s ngân l u ử ế ố ư • Chi phí c h iơ ộ : là nh ng kho n thu nh p mà cơng ty ph i m t đi do s d ng ngu n l c c a cơng ữ ả ậ ả ấ ử ụ ồ ự ủ ty vào d án. Chi phí c h i khơng ph i là m t kho n th c chi nh ng v n đ c tính vào vì đĩ là ự ơ ộ ả ộ ả ự ư ẫ ượ m t kho n thu nh p mà cơng ty ph i m t đi khi th c hi n d án. ộ ả ậ ả ấ ự ệ ự • Chi phí chìm (sunk cost): là nh ng chi phí đã phát sinh tr c khi cĩ quy t đ nh th c hi n d án. ữ ướ ế ị ự ệ ự Vì v y dù d án cĩ đ c th c hi n hay khơng thì chi phí này cũng đã x y ra r i. Do đĩ, chi phí ậ ự ượ ự ệ ả ồ chìm khơng đ c tính vào ngân l u d án. ượ ư ự • Chi phí l ch sị ử: là chi phí cho nh ng tài s n s n cĩ c a cơng ty, đ c s d ng cho d án. Chi phí ữ ả ẵ ủ ượ ử ụ ự này cĩ đ c tính vào ngân l u c a d án hay khơng là tùy theo chi phí c h i c a tài s n, n u chi ượ ư ủ ự ơ ộ ủ ả ế Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 3 Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 phí c h i c a tài s n b ng khơng thì khơng tính, nh ng n u tài s n cĩ chi phí c h i thì s đ cơ ộ ủ ả ằ ư ế ả ơ ộ ẽ ượ tính vào ngân l u d án nh tr ng h p chi phí c h i. ư ự ư ườ ợ ơ ộ • V n l u đ ngố ư ộ : V n l u đ ng là nhu c u v n d án c n ph i chi đ tài tr cho nhu c u t n qu ti n ố ư ộ ầ ố ự ầ ả ể ợ ầ ồ ỹ ề m t, các kho n ph i thu, t n kho sau khi tr đi các kho n bù đ p t các kho n ph i tr . ặ ả ả ồ ừ ả ắ ừ ả ả ả Nhu c u v n l u đ ng = T n qu ti n m t + Kho n ph i thu + T n kho - Kho n ph i tr ầ ố ư ộ ồ ỹ ề ặ ả ả ồ ả ả ả Khi nhu c u v n l u đ ng tăng thì d án c n m t kho n chi tăng thêm, ng c l i khi nhu c u v n l uầ ố ư ộ ự ầ ộ ả ượ ạ ầ ố ư đ ng gi m xu ng, d án s cĩ m t kho n ti n thu v . ộ ả ố ự ẽ ộ ả ề ề ∆ Nhu c u VLĐ = ∆ Ti n m t + ∆ Kho n ph i thu + ∆ T n kho - ∆ Kho n ph i tr ầ ề ặ ả ả ồ ả ả ả • Thu thu nh p cơng tyế ậ : Thu thu nh p cơng ty là m t dịng ngân l u ra c a d án, đ c xác đ nh ế ậ ộ ư ủ ự ượ ị d a vào báo cáo k t qu kinh doanh c a d án. Thu thu nh p cơng ty ch u tác đ ng b i ph ng ự ế ả ủ ự ế ậ ị ộ ở ươ pháp tính kh u hao và chính sách vay n c a d án, kh u hao và lãi vay s t o ra cho d án m t lá ấ ợ ủ ự ấ ẽ ạ ự ộ ch n thu và làm gi m thu ph i n p. ắ ế ả ế ả ộ • Các chi phí gián ti pế : Khi d án đ c th c hi n cĩ th làm tăng chi phí gián ti p c a cơng ty, vì ự ượ ự ệ ể ế ủ v y chi phí gián ti p tăng thêm này cũng ph i đ c tính tốn xác đ nh đ đ a vào dịng ngân l u ậ ế ả ượ ị ể ư ư c a d án. ủ ự L u ý trong tr ng h p xem xét d án c a m t cơng ty đang ho t đ ng thì l i ích và chi phí c a d ư ườ ợ ự ủ ộ ạ ộ ợ ủ ự án đ u đ c xác đ nh trên c s l i ích và chi phí tăng thêm trong tr ng h p cĩ d án so v i tr ng ề ượ ị ơ ở ợ ườ ợ ự ớ ườ h pợ khơng cĩ d án. ự 3.2 X lý l m phát ử ạ L m phát cũng nh h ng r t l n đ n k t qu c a m t d án. Vì v y khi c l ng ngân l u d án ạ ả ưở ấ ớ ế ế ả ủ ộ ự ậ ướ ượ ư ự c n c l ng t l l m phát kỳ v ng, vì l m phát cao cĩ th làm cho l i ích mang l i t d án trong ầ ướ ượ ỉ ệ ạ ọ ạ ể ợ ạ ừ ự t ng lai khơng đ bù đ p cho kho n đ u t hơm nay. L m phát s làm tăng chi phí th c t và thu ươ ủ ắ ả ầ ư ạ ẽ ự ế nh p th c t c a d án và đ ng th i cũng làm tăng chi phí c h i c a v n. N u d án cĩ chi phí c ậ ự ế ủ ự ồ ờ ơ ộ ủ ố ế ự ơ h i th c c a v n đ u t 10%, l m phát 5%, khi đĩ chi phí c h i c a v n cĩ tính đ n l m phát hay ộ ự ủ ố ầ ư ạ ơ ộ ủ ố ế ạ cịn g i là chi phí c h i danh nghĩa (su t chi t kh u danh nghĩa) s đ c xác đ nh theo cơng th c: ọ ơ ộ ấ ế ấ ẽ ượ ị ứ Su t chi t kh u danh nghĩa = Su t chi t kh u th c +L m phát + (Su t chi t kh u th c * L m phát) ấ ế ấ ấ ế ấ ự ạ ấ ế ấ ự ạ = 10% + 5% + (10%*5%) = 15,5% 3.3 Tách bi t quy t đ nh đ u t và quy t đ nh tài tr ệ ế ị ầ ư ế ị ợ D án cĩ th đ c th c hi n m t ph n t v n vay, m t ph n t v n c đơng. Tuy nhiên đ ra quy tự ể ượ ự ệ ộ ầ ừ ố ộ ầ ừ ố ổ ể ế đ nh đ u t , ta ch nên xem xét d án trong tr ng h p gi đ nh đ c đ u t hồn tồn b ng v n ch ị ầ ư ỉ ự ườ ợ ả ị ượ ầ ư ằ ố ủ sở h u. Vì v y ta s khơng đ a kho n vay hay tr n g c và lãi vào ngân l u d án. Cĩ nh v y ta ữ ậ ẽ ư ả ả ợ ố ư ự ư ậ m iớ tách bi t đ c quy t đ nh đ u t v i quy t đ nh tài tr v n. ệ ượ ế ị ầ ư ớ ế ị ợ ố Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 4 Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 3.4 Hai ph ng pháp c l ng ngân l u ươ ướ ượ ư Ngân l u d án bao g m 3 ph n: Ngân l u ho t đ ng, ngân l u đ u t và ngân l u tài tr . Trongư ự ồ ầ ư ạ ộ ư ầ ư ư ợ ph m vi nghiên c u đây, ta đã gi đ nh d án đ c tài tr hồn tồn b ng v n ch s h u nên sạ ứ ở ả ị ự ượ ợ ằ ố ủ ở ữ ẽ khơng tính đ n dịng ngân l u tài tr . Đ c l ng ngân l u c a d án, ta cĩ th th c hi n b ng 2ế ư ợ ể ướ ượ ư ủ ự ể ự ệ ằ cách: tr c ti p ho c gián ti p. Ph ng pháp c l ng ngân l u tr c ti p và gián ti p ch khác nhau ự ế ặ ế ươ ướ ượ ư ự ế ế ỉ ở cách l p dịng ngân l u ho t đ ng mà thơi. ậ ư ạ ộ Ph ng pháp tr c ti p ươ ự ế - Ngân l u ho t đ ng bao g m: ư ạ ộ ồ • Dịng ti n thu vào t các ho t đ ng c a d án ề ừ ạ ộ ủ ự • Tr đi dịng ti n chi ra cho ho t đ ng c a d án. ừ ề ạ ộ ủ ự • Dịng ti n rịng b ng dịng ti n thu vào tr cho dịng ti n chi ra. ề ằ ề ừ ề Ph ng pháp gián ti pươ ế - Ngân l u ho t đ ng bao g m: ư ạ ộ ồ  L i nhu n sau thu ợ ậ ế  C ng kh u hao ộ ấ  C ng ho c tr thay đ i nhu c u v n l u đ ng. ộ ặ ừ ổ ầ ố ư ộ 4. CÁC TIÊU CHU N ĐÁNH GIÁ D ÁNẨ Ự 4.1 Hi n giá rịng (NPV)ệ Đây là ch tiêu c b n dùng đ đánh giá hi u qu c a m t d án đ u t vì nĩ th hi n giá tr tăng thêmỉ ơ ả ể ệ ả ủ ộ ự ầ ư ể ệ ị mà d án đem l i cho cơng ty. Giá tr hi n t i rịng (NPV) là t ng hi n giá ngân l u rịng c a d án ự ạ ị ệ ạ ổ ệ ư ủ ự v iớ su t chi t kh u thích h p. ấ ế ấ ợ n NCF t NPV = ∑ t = 0 t ( 1 + r ) trong đĩ NCFt là ngân l u rịng năm t, r là su t chi t kh u c a d án, và n là tu i th c a d án. ư ấ ế ấ ủ ự ổ ọ ủ ự • V i cùng m t su t chi t kh u, d án nào cĩ NPV l n ch ng t d án đĩ cĩ hi u qu h n vì nĩ ớ ộ ấ ế ấ ự ớ ứ ỏ ự ệ ả ơ t o ra đ c giá tr cho cơng ty. ạ ượ ị • M t d án cĩ NPV > 0 cĩ nghĩa là d án cĩ su t sinh l i cao h n chi phí c h i c a v n (su t ộ ự ự ấ ờ ơ ơ ộ ủ ố ấ sinh l i cao h n su t chi t kh u). ờ ơ ấ ế ấ • M t d án cĩ NPV = 0 cĩ nghĩa là d án cĩ su t sinh l i b ng v i chi phí c h i c a v n ộ ự ự ấ ờ ằ ớ ơ ộ ủ ố (su t sinh l i c a d án b ng v i su t chi t kh u). ấ ờ ủ ự ằ ớ ấ ế ấ • M t d án cĩ NPV < 0 cĩ nghĩa là d án cĩ su t sinh l i th p h n chi phí c h i c a v n ộ ự ự ấ ờ ấ ơ ơ ộ ủ ố (su t sinh l i c a d án < su t chi t kh u). ấ ờ ủ ự ấ ế ấ Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 5 Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 Nĩi chung d án ch đáng đ u t khi nào cĩ NPV l n h n ho c b ng 0 vì ch khi y thu nh p t d ánự ỉ ầ ư ớ ơ ặ ằ ỉ ấ ậ ừ ự m i đ trang tr i chi phí và mang l i l i nhu n tăng thêm cho nhà đ u t . ớ ủ ả ạ ợ ậ ầ ư u đi m c a tiêu chu n NPV: Ư ể ủ ẩ • Cĩ tính đ n th i giá c a ti n t ế ờ ủ ề ệ • Xem xét tồn b ngân l u d án ộ ư ự • Đ n gi n và cĩ tính ch t c ng: NPV (A+B) = NPV (A) + NPV (B) ơ ả ấ ộ • Cĩ th so sánh gi a các d án cĩ qui mơ khác nhau. ể ữ ự Nh c đi m: ượ ể Vi c tính tốnệ xác đ nh ch tiêu này ph thu c vào su t chi t kh u, do đĩ, địi h i ph i quy t đ nh su tị ỉ ụ ộ ấ ế ấ ỏ ả ế ị ấ chi t kh u phù h p m i áp d ng tiêu chu n này đ c. ế ấ ợ ớ ụ ẩ ượ S d ng NPV đ ra quy t đ nh l a ch n d án: ử ụ ể ế ị ự ọ ự • Bác b d án khi NPV < 0 ỏ ự • Khi ph i l a ch n gi a các d án lo i tr nhau, ch n d án nào cĩ NPV cao nh t ả ự ọ ữ ự ạ ừ ọ ự ấ • Trong tr ng h p ngân sách b h n ch , s ch n t h p các d án cĩ t ng NPV cao nh t. ườ ợ ị ạ ế ẽ ọ ổ ợ ự ổ ấ 4.2 Su t sinh l i n i b (IRR) ấ ờ ộ ộ Su t sinh l i n i b là su t chi t kh u đ NPV c a d án b ng 0. Đ xác đ nh su t sinh l i n i b ,ấ ờ ộ ộ ấ ế ấ ể ủ ự ằ ể ị ấ ợ ộ ộ IRR, chúng ta thi t l p ph ng trình: ế ậ ươ n NCF t NPV = ∑ t− 0 t = 0 ( 1 + IRR ) Sau đĩ gi i ph ng trình này đ tìm IRR. Su t sinh l i n i b , IRR, chính là su t sinh l i th c t c a dả ươ ể ấ ợ ộ ộ ấ ờ ự ế ủ ự án đ u t .ầ ư Vì v y m t d án đ c ch p nh n khi su t sinh l i th c t c a nĩ (IRR) b ng ho c cao ậ ộ ự ượ ấ ậ ấ ờ ự ế ủ ằ ặ h nơ su t sinh l i yêu c u (su t chi t kh u). Theo tiêu chu n IRR, d án đ c ch p nh n là d án cĩ ấ ờ ầ ấ ế ấ ẩ ự ượ ấ ậ ự IRR ≥ Su t sinh l i yêu c u. ấ ờ ầ u đi m c a ch tiêu IRR: Ư ể ủ ỉ • Cĩ tính đ n th i giá ti n t ế ờ ề ệ • Cĩ th tính IRR mà khơng c n bi t su t chi t kh u ể ầ ế ấ ế ấ • Tính đ n tồn b ngân l u. ế ộ ư Nh c đi m: ượ ể • Cĩ th m t d án cĩ nhi u IRR. Khi dịng ngân l u c a d án đ i d u nhi u l n, d án cĩ kh ể ộ ự ề ư ủ ự ổ ấ ề ầ ự ả năng cĩ nhi u IRR, vì v y khơng bi t ch n IRR nào. ề ậ ế ọ • Ví d : ta cĩ dịng ngân l u rịng c a m t d án nh sau: ụ ư ủ ộ ự ư Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 6 Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 Năm 0 1 2 3 4 NCF -300 200 200 200 -200 • D án này cĩ 2 IRR là - 39,07% và 27,73% ự • B h n ch khi x p h ng các d án lo i tr nhau cĩ qui mơ khác nhau ho c th i đi m đ u t ị ạ ế ế ạ ự ạ ừ ặ ờ ể ầ ư khác nhau, g i là các d án lo i tr nhau v m t qui mơ ho c các d án lo i tr nhau v m t ọ ự ạ ừ ề ặ ặ ự ạ ừ ề ặ th i gian. ờ 4.3 Th i gian hồn v n (PBP) ờ ố Th i gian hồn v n là th i gian đ ngân l u t o ra t d án đ bù đ p chi phí đ u t ban đ u. C s đờ ố ờ ể ư ạ ừ ự ủ ắ ầ ư ầ ơ ở ể ch p nhân d án d a trên tiêu chu n th i gian hồn v n là th i gian hồn v n ph i th p h n ho c b ngấ ự ự ẩ ờ ố ờ ố ả ấ ơ ặ ằ th i gian hồn v n yêu c uờ ố ầ hay cịn g i là ọ ng ng th i gian hồn v n. ưỡ ờ ố 4.3.1 Th i gian hồn v n khơng chi t kh u ờ ố ế ấ Đ áp d ng ph ng pháp th i gian hồn v n, tr c tiên c n tính s năm hay th i gian hồn v n c a ể ụ ươ ờ ố ướ ầ ố ờ ố ủ dự án. Cơng th c tính th i gian hồn v n nh sau: ứ ờ ố ư n PBP = n + ∑ NCF t t= 0 NCF n + 1 Trong đĩ n là s năm đ ngân l u tích lũy c a d án < 0, nh ng ngân l u tích lũy s d ng khi đ nố ể ư ủ ự ư ư ẽ ươ ế n n+ 1 năm n+1, t c là:ứ ∑ NCF t < 0 và t = 0 ∑ NCF t > 0 t =0 Ví d th i gian hồn v n cho m t d án cĩ dịng ngụ ờ ố ộ ự ân l u nh sau:ư ư Năm NCF Th i gian hồn v n = 2 +ờ ố 0 -500 − 500 + 200 + 200 200 1 2 3 4 200 200 200 250 = 2 , 5 năm. N u th i gian hồn v n yêu c u là 3 năm ế ờ ố ầ thì d án đ c ch p nh n. u đi m c a ch tiêu hồn v n là đ n gi n, nĩ th hi n kh năng thanh ự ượ ấ ậ Ư ể ủ ỉ ố ơ ả ể ệ ả kho n và r i ro c a d án, n u th i gian hồn v n ng n cho th y tính thanh kho n c a d án càng cao ả ủ ủ ự ế ờ ố ắ ấ ả ủ ự và r i ro đ i v i v n đ u t c a d án càng th p. Nh c đi m c a nĩ là khơng xem xét dịng ngân l u ủ ố ớ ố ầ ư ủ ự ấ ượ ể ủ ư sau th i gian hồn v n, vì v y s g p sai l m khi l a ch n và x p h ng d án theo tiêu chu n này. M t ờ ố ậ ẽ ặ ầ ự ọ ế ạ ự ẩ ặ Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 7 Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 khác, ch tiêu hồn v n khơng chi t kh u khơng quan tâm đ n giá tr c a ti n theo th i gian. Cu iỉ ố ế ấ ế ị ủ ề ờ ố cùng, th i gian hồn v n yêu c u mang tính ch quan, khơng cĩ c s nào đ xác đ nh. ờ ố ầ ủ ơ ở ể ị 4.3.2 Th i gian hồn v n cĩ chi t kh u ờ ố ế ấ Đ kh c ph c nh c đi m khơng quan tâm đ n th i giá ti n t c a ch tiêu th i gian hồn v n khơngể ắ ụ ượ ể ế ờ ề ệ ủ ỉ ờ ố chi t kh u, ng i ta cĩ th s d ng ph ng pháp th i gian hồn v n cĩ chi t kh u. Th i gian hồnế ấ ườ ể ử ụ ươ ờ ố ế ấ ờ v n cĩ chi t kh u đ c tính tốn gi ng nh cơng th c xác đ nh th i gian hồn v n khơng chi t kh u,ố ế ấ ượ ố ư ứ ị ờ ố ế ấ nh ng d a trên dịng ngân l u cĩ chi t kh u. Cũng ví d trên, nh ng gi s su t chi t kh u 12%, taư ự ư ế ấ ụ ư ả ử ấ ế ấ tính hi n giá c a dịng ngân l u:ệ ủ ư Năm 0 NCF -500 PV@12% -500 Th i gian hồn v n cĩ chi t kh u:ờ ố ế ấ − 500 + 178 , 57 + 159 , 44 + 1 200 178,57 142 , 36 2 200 159,44 3 200 142,36 4 250 158,88 PBP = 3 + năm thì d án b bác b .ự ị ỏ 158 , 88 = 3 , 12 năm . N u th i gian hồn v n yêu c u là 3 ế ờ ố ầ 4.4 Su t sinh l i bình quân trên giá tr s sách ấ ợ ị ổ Su t sinh l i bình quân s sách đ c xác đ nh d a vào l i nhu n rịng bình quân hàng năm chia cho ấ ợ ổ ượ ị ự ợ ậ giá tr s sách rịng bình quân c a v n đ u t .ị ổ ủ ố ầ ư Su t sinh l i bình quân s sách =ấ ợ ổ Lợi nhuận ròng bình quân năm Giá trị sổ sách ròng bình quân Giá tr s sách rịng bình quân c a v n đ u t b ng t ng giá tr cịn l i trên s sách c a v n đ u t (giá ị ổ ủ ố ầ ư ằ ổ ị ạ ổ ủ ố ầ ư trị cịn l i c a tài s n c đ nh) chia cho th i gian s d ng. Ví d m t d án đ u t cĩ v n đ u t rịng banạ ủ ả ố ị ờ ử ụ ụ ộ ự ầ ư ố ầ ư đ u là $1200, đ c kh u hao đ u trong 4 năm, doanh thu và chi phí đ c xác đ nh trong b ng k ầ ượ ấ ề ượ ị ả ế ho chạ l lãi nh sau: ỗ ư 1 2 3 4 Doanh thu 1000 1300 1400 1400 Chi phí b ng ti nằ ề 600 850 900 900 Kh u haoấ 300 300 300 300 L i nhu n tr c thuợ ậ ướ ế 100 150 200 200 Thuế 30 45 60 60 L i nhu n sau thuợ ậ ế 70 105 140 140 L i nhu n bình quân m i nămợ ậ ỗ = (70 + 105 + 140 + 140) / 4 = 113,75 Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 8 Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 1 2 3 4 Giá tr đ u t g pị ầ ư ộ 1200 1200 1200 1200 Kh u hao lũy kấ ế 300 600 900 1200 Giá tr s sách rịngị ổ 900 600 300 0 Giá tr s sách rịng bình quân = (900 + 600 + 300 + 0) / 4 = 450 ị ổ Su t sinh l i bình quân trên s sách = 113,75 / 450 = 25,28% ấ ợ ổ Ch tiêu này đ c so sánh v i su t sinh l i trên s sách bình quân th c t c a cơng ty ho c v i su tỉ ượ ớ ấ ờ ổ ự ế ủ ặ ớ ấ sinh l i s sách bình quân ngành. u đi m c a ch tiêu này là đ n gi n. Nh ng nh c đi m l n nh tờ ổ Ư ể ủ ỉ ơ ả ư ượ ể ớ ấ c a nĩ là khơng xem xét đ n giá tr c a ti n theo th i gian do nĩ ch d a vào l i nhu n trung bình chủ ế ị ủ ề ờ ỉ ự ợ ậ ứ khơng quan tâm đ n qui mơ l i nhu n nh ng năm khác nhau. M t khác qui mơ l i nhu n nh ngế ợ ậ ở ữ ặ ợ ậ ở ữ năm khác nhau l i ph n ánh khơng chính xác thu nh p th c t c a d án vì nĩ ph thu c vào ph ngạ ả ậ ự ế ủ ự ụ ộ ươ pháp và th i gian kh u hao. ờ ấ C s so sánh l a ch n d án d a trên ch tiêu su t sinh l i bình quân s sách là su t sinh l iơ ở ự ọ ự ự ỉ ấ ờ ổ ấ ợ bình quân th c t , chính đi u này s d đ a đ n nh ng quy t đ nh l a ch n d án mang tính ch t c cự ế ề ẽ ễ ư ế ữ ế ị ự ọ ự ấ ụ b . M t cơng ty cĩ su t sinh l i bình quân th c t cao cĩ th bác b nh ng d án t t và ng c l i m tộ ộ ấ ờ ự ế ể ỏ ữ ự ố ượ ạ ộ cơng ty cĩ su t sinh l i bình quân th c t th p cĩ th ch p nh n nh ng d án kém. ấ ờ ự ế ấ ể ấ ậ ữ ự 4.5 Ch s l i nhu n (PI) ỉ ố ợ ậ Ch tiêu l i nhu n hay cịn g i là t s l i ích-chi phí là t s gi a t ng hi n giá c a l i ích rịng chiaỉ ợ ậ ọ ỉ ố ợ ỷ ố ữ ổ ệ ủ ợ cho t ng hi n giá c a chi phí đ u t rịng c a d án.ổ ệ ủ ầ ư ủ ự ∑ PV ( Lợi ích ròng ) PI = ∑ PV ( Chi phí đầu tư ròng n NCF + 1 ) t ∑ t = 0 ( 1 + r t) Hay PI = (NPV / ICO) + 1 = m NINV + 1 t ∑ t = 0 t ( 1 + r ) Trong đĩ, ICO là t ng hi n giá đ u t rịng, cịn NINVổ ệ ầ ư t là giá tr đ u t rịng vào năm t. Nguyên t c raị ầ ư ắ quy t đ nh d a trên PI là ch p nh n d án khi PI ế ị ự ấ ậ ự ≥ 1 và bác b d án khi PI < 1. Ví d PI c a dịngỏ ự ụ ủ ngân l u rịng c a m t d án nh sau:ư ủ ộ ự ư Năm 0 1 2 3 4 NCF -500 200 200 200 250 PV@12% -500 178,57 159,44 142,36 158,88 T ng hi n giá l i ích = 178,57 + 159,44 + 142,36 + 158,88 = 639,25, trong khi NPV = 139,25.ổ ệ ợ PI = 639,25 / 500 = 1,28 hay PI = (139,25/ 500) + 1 = 1,28 Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 9 Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 Ch tiêu PI cũng cĩ nh ng u nh c đi m nh ch tiêu NPV. Tuy nhiên NPV là m t s đo tuy t đ i ỉ ữ ư ượ ể ư ỉ ộ ố ệ ố l iợ nhu n hay s c a c i gia tăng t m t d án, trong khi PI là s đo t ng đ i, bi u th c a c i t o ra ậ ố ủ ả ừ ộ ự ố ươ ố ể ị ủ ả ạ trên 1 đ ng đ u t . ồ ầ ư 5. L A CH N D ÁN TRONG ĐI U KI N GI I H N NGÂN SÁCH Ự Ọ Ự Ề Ệ Ớ Ạ Ch tiêu PI phù h p trong tr ng h p x p h ng d án khi ngân sách đ u t b gi i h n. Dùng chỉ ợ ườ ợ ế ạ ự ầ ư ị ớ ạ ỉ tiêu này ta cĩ th l a ch n m t t h p các d án cĩ t ng NPV cao nh t, hay nĩi cách khác v i m t ngânể ự ọ ộ ổ ợ ự ổ ấ ớ ộ sách b gi i h n cĩ th t o ra t ng c a c i l n nh t. Trình t l a ch n d án nh sau: ị ớ ạ ể ạ ổ ủ ả ớ ấ ự ự ọ ự ư • Tính tốn ch s PI cho t t c các d ánỉ ố ấ ả ự • S p x p các d án theo th t PI t cao đ n th pắ ế ự ứ ự ừ ế ấ • B t đ u t d án cĩ PI cao nh t, các d án s đ c l a ch n theo th t cho đ n khi tồn bắ ầ ừ ự ấ ự ẽ ượ ự ọ ứ ự ế ộ ngân sách v n đ u t đ c dùng h t ố ầ ư ượ ế • Trong tr ng h p ngân sách v n đ u t khơng dùng h t vì d án cu i cùng cĩ v n đ u t l n ườ ợ ố ầ ư ế ự ố ố ầ ư ớ h n ngân sách v n đ u t cịn l i, ta cĩ 3 ph ng án l a ch n: ơ ố ầ ư ạ ươ ự ọ  Tìm m t t h p d án m i, cĩ th bao g m m t vài d án nh h n, cho phép s d ng ộ ổ ợ ự ớ ể ồ ộ ự ỏ ơ ử ụ h t ngân sách, nh ng NPV cao nh t ế ư ấ  C g ng n i l ng ràng bu c v ngu n v n đ cĩ đ v n ch p nh n d án sau cùng ố ắ ớ ỏ ộ ề ồ ố ể ủ ố ấ ậ ự  Ch p thu n càng nhi u d án càng t t, và đ u t ngu n v n th a vào các ch ng ấ ậ ề ự ố ầ ư ồ ố ừ ứ khốn ng n h n cho đ n th i đo n sau, ho c s d ng ngu n v n th a đ tr n ho c ắ ạ ế ờ ạ ặ ử ụ ồ ố ừ ể ả ợ ặ gi m c phi u th ng đang l u hành. ả ổ ế ườ ư Ví d cơng ty BW đang xem xét l a ch n các d án đ u t trong đi u ki n h n ch c a ngân sáchụ ự ọ ự ầ ư ề ệ ạ ế ủ cơng ty năm nay là $32.500 cho vi c đ u t vào các d án: ệ ầ ư ự D ánự ICO ($) IRR (%) NPV ($) PI A 500 18 50 1.10 B 5.000 25 6.500 2.30 C 5.000 37 5.500 2.10 D 7.500 20 5.000 1.67 E 12.500 26 500 1.04 F 15.000 28 21.000 2.40 G 17.500 19 7.500 1.43 H 25.000 15 6.000 1.24 D a vào cách x p h ng theo PI, NPV và IRR, ta cĩ k t qu cho b ng d i đây, trong đĩ cách x pự ế ạ ế ả ở ả ướ ế h ng các d án theo PI cho ta m t t h p các d án cĩ t ng NPV cao nh t v i cùng m t gi i h n ngânạ ự ộ ổ ợ ự ổ ấ ớ ộ ớ ạ sách: Ph ng phápươ D án đ c ch p nh nự ượ ấ ậ Giá tr gia tăngị PI F, B, C, D 38.000 NPV F, G 28.500 IRR C, F, E 27.000 Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 10 Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 Tuy nhiên, cũng c n ph i th n tr ng khi s d ng ph ng pháp này, vì trong m t s tr ng h p, khi ầ ả ậ ọ ử ụ ươ ộ ố ườ ợ ngu n ngân sách đ u t c a cơng ty đ c gi i h n trong t ng năm, lúc đĩ ph i xem xét k t h p ngân ồ ầ ư ủ ượ ớ ạ ừ ả ế ợ l u t o ra t d án trong năm sau v i ngân sách đ u t c a cơng ty năm sau đ cĩ m t t h p d án ư ạ ừ ự ớ ầ ư ủ ể ộ ổ ợ ự đ u t cĩ t ng NPV cao nh t và s d ng h t ngu n ngân sách theo k ho ch c a cơng ty. Ta hãy xem ầ ư ổ ấ ử ụ ế ồ ế ạ ủ ví d sau đây:ụ D ánự A B C D Ngân l uư C0 C1 C2 - 10 30 5 - 5 5 20 - 5 5 15 0 - 40 60 NPV@10% PI 21 2.1 16 3.2 12 3.4 13 0.4 N u gi i h n ngân sách là 10 tri u, căn c vào PI, ch n B và C s cho NPV cao nh t: 28. Nh ng n u ế ớ ạ ệ ứ ọ ẽ ấ ư ế cơng ty cĩ th huy đ ng 10 tri u cho đ u t vào m i năm 0 và năm 1 thì s ch n A và D và NPV = 34 ể ộ ệ ầ ư ỗ ẽ ọ (D án A thu h i 30 tri u vào năm 1 c ng v i ngu n v n huy đ ng năm 1 s cĩ đ v n đ u t vào D). ự ồ ệ ộ ớ ồ ố ộ ẽ ủ ố ầ ư 6. CHI PHÍ S D NG V N Ử Ụ Ố M t trong nh ng y u t quan tr ng liên quan đ n vi c ra quy t đ nh đ u t là su t chi t kh u c a dộ ữ ế ố ọ ế ệ ế ị ầ ư ấ ế ấ ủ ự án. M t d án cĩ NPV d ng khi su t sinh l i mang l i t d án v t quá su t sinh l i yêu c u đ iộ ự ươ ấ ợ ạ ừ ự ượ ấ ờ ầ ố v i d án. Su t sinh l i yêu c u c a m t d án ph i b ng v i su t sinh l i mang l i t vi c đ u t vàoớ ự ấ ờ ầ ủ ộ ự ả ằ ớ ấ ờ ạ ừ ệ ầ ư m t tài s n cĩ đ r i ro t ng đ ng trên th tr ng tài chính.Vì v y su t sinh l i yêu c u t i thi uộ ả ộ ủ ươ ươ ị ườ ậ ấ ờ ầ ố ể chính là chi phí v n c a d án. ố ủ ự Su t chi t kh u chính là chi phí c h i c a v n đ u t , là cái giá mà cơng ty ph i tr khi đ u tấ ế ấ ơ ộ ủ ố ầ ư ả ả ầ ư vào d án hay su t sinh l i mà các nhà đ u t địi h i t ch ng khốn c a cơng ty, n u r i ro c a d ự ấ ợ ầ ư ỏ ừ ứ ủ ế ủ ủ ự án b ng r i ro c a cơng ty. N u d án cĩ r i ro cao h n r i ro c a cơng ty thì su t sinh l i yêu c u t i ằ ủ ủ ế ự ủ ơ ủ ủ ấ ờ ầ ố thi uể đ i v i d án ph i cao h n su t sinh l i đ i v i cơng ty. Chi phí s d ng v n s đ c xác đ nh trên thố ớ ự ả ơ ấ ờ ố ớ ử ụ ố ẽ ượ ị ị tr ng v n và ph thu c vào r i ro c a cơng ty ho c r i ro c a d án. ườ ố ụ ộ ủ ủ ặ ủ ủ ự 6.1 Chi phí s d ng v n b ph n ử ụ ố ộ ậ Chi phí s d ng v n b ph n là chi phí mà cơng ty ho c d án ph i tr khi huy đ ng ngu n ử ụ ố ộ ậ ặ ự ả ả ộ ồ v n đĩ. Chi phí s d ng v n b ph n bao g m: Chi phí s d ng n và chi phí s d ng v n c a ch s ố ử ụ ố ộ ậ ồ ử ụ ợ ử ụ ố ủ ủ ở h u. ữ 6.1.1 Chi phí s d ng nử ụ ợ Cơng ty cĩ th huy đ ng n d i hình th c vay c a các t ch c tài chính trung gian hay huy đ ng tráiể ộ ợ ướ ứ ủ ổ ứ ộ phi u. Chi phí tr lãi vay đ c tính tr vào l i nhu n tr c khi tính thu . Vì v y chi phí s d ng nế ả ượ ừ ợ ậ ướ ế ậ ử ụ ợ c a cơng ty chính là chi phí s d ng n đã đi u ch nh thu . ủ ử ụ ợ ề ỉ ế Ví d cơng ty vay n v i lãi su t 10%, n u cơng ty vay $100, s ti n lãi ph i tr là $10, cơng tyụ ợ ớ ấ ế ố ề ả ả s đ c gi m thu $3 (n u thu su t thu thu nh p cơng ty là 30%), nh v y th c ch t cơng ty ch ẽ ượ ả ế ế ế ấ ế ậ ư ậ ự ấ ỉ ph iả t n $7 chi phí khi vay n $100, đi u này cho th y chi phí s d ng n c a m t cơng ty chính là ố ợ ề ấ ử ụ ợ ủ ộ chi phí s d ng n sau thu . ử ụ ợ ế T ng quát, n u lãi su t huy đ ng n là Rổ ế ấ ộ ợ D, TC là thu su t thu thu nh p cơng ty thì chi phí sế ấ ế ậ ử d ng n c a cơng ty là: Rụ ợ ủ D (1-TC). Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 11 Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 N u cơng ty huy đ ng n b ng trái phi u, lãi su t huy đ ng n chính là lãi su t trái phi u khiế ộ ợ ằ ế ấ ộ ợ ấ ế đáo h n (YTM), đ c xác đ nh d a vào cơng th c:ạ ượ ị ự ứ n I M P net = ∑ ( 1 + R t ) + n ( 1 + R ) t= 1 D D trong đĩ Pnet là ti n thu do bán trái phi u, b ng giá bán trái phi u tr các chi phí phát hành. Ph ng ề ế ằ ế ừ ươ pháp này đ c áp d ng n u cơng ty đang phát hành n hay g n đây đã phát hành n . Trong nh ng ượ ụ ế ợ ầ ợ ữ tình hu ng khác, cơng ty cĩ th s d ng lãi su t đáo h n c a trái phi u đang l u hành (d a trên giá th ố ể ử ụ ấ ạ ủ ế ư ự ị tr ng hi n hành c a trái phi u). N u cơng ty hi n đang khơng cĩ trái phi u l u hành, ho c trái phi u ườ ệ ủ ế ế ệ ế ư ặ ế ít đ c mua bán trên th tr ng, ta cĩ th s d ng chi phí s d ng n tr c thu c a nh ng cơng ty ượ ị ườ ể ử ụ ử ụ ợ ướ ế ủ ữ khác cĩ r i ro t ng t . Ví d m t cơng ty phát hành trái phi u m nh giá $100, lãi su t trái phi u: ủ ươ ự ụ ộ ế ệ ấ ế 9%, kỳ h n 3 năm, trái phi u đ c bán trên th tr ng v i giá $96, chi phí phát hành tính bình quân ạ ế ượ ị ườ ớ $1 trên m i c phi u. ỗ ổ ế Lãi su t cơng ty ph i tr khi huy đ ng trái phi u Rấ ả ả ộ ế D đ c xác đ nh d a vào cơng th c sau:ượ ị ự ứ 3 95 100 * 9 % 100 + ⇒ R = 11 05 % = ∑ ( 1 + R t 3 D ) ( 1 + R ) t= 1 D D 6.1.2 Chi phí s d ng v n c ph n u đãi ử ụ ố ổ ầ ư Chi phí s d ng v n c ph n u đãi chính là chi phí mà cơng ty ph i tr cho vi c huy đ ng v n c ử ụ ố ổ ầ ư ả ả ệ ộ ố ổ ph n u đãi. Do c t c tr cho c phi u u đãi c đ nh vĩnh vi n, d a vào cơng th c đ nh giá c phi u ầ ư ổ ứ ả ổ ế ư ố ị ễ ự ứ ị ổ ế ta cĩ: P0 = Dp / Rp, trong đĩ P0 là giá c phi u, Dổ ế p là c t c và Rổ ứ p là su t sinh l i yêu c u c a nhà đ u ấ ợ ầ ủ ầ t . ư Khi huy đ ng v n, cơng ty ph i t n chi phí phát hành, vì v y thu nh p c a cơng ty khi phátộ ố ả ố ậ ậ ủ hành ch ng khốn là giá bán ch ng khốn tr chi phí phát hành - g i là Pứ ứ ừ ọ net. Chi phí s d ng v n cử ụ ố ổ ph n u đãi đ c tính d a vào cơng th c: ầ ư ượ ự ứ Pnet = Dp/Rp => Rp = Dp / Pnet C t c u đãi khơng đ c kh u tr thu khi tính thu nh p ch u thu . Vì v y chi phí s d ng ổ ứ ư ượ ấ ừ ế ậ ị ế ậ ử ụ v n c ph n u đãi khơng đ c đi u ch nh thu . Đi u này đã làm cho chi phí s d ng v n c ph n u ố ổ ầ ư ượ ề ỉ ế ề ử ụ ố ổ ầ ư đãi cao h n chi phí s d ng n và các cơng ty thích s d ng địn b y tài chính b ng n h n c ph n ơ ử ụ ợ ử ụ ẩ ằ ợ ơ ổ ầ u đãi. ư 6.1.3 Chi phí s d ng v n c ph n th ng ử ụ ố ổ ầ ườ Đ c l ng chi phí v n c ph n th ng (bao g m c l i nhu n gi l i và v n c ph n tăng thêm),ể ướ ượ ố ổ ầ ườ ồ ả ợ ậ ữ ạ ố ổ ầ hay nĩi cách khác là đ xác đ nh su t sinh l i yêu c u c a ch s h u, ta cĩ 2 cách ti p c n: (1) dùng mơể ị ấ ờ ầ ủ ủ ở ữ ế ậ hình tăng tr ng c t c, (2) dùng mơ hình đ nh giá tài s n v n (CAPM). ưở ổ ứ ị ả ố Mơ hình tăng tr ng c t c ưở ổ ứ M t cách đ n gi n nh t đ c l ng chi phí v n c a ch s h u là dùng mơ hình tăng tr ng c t c. ộ ơ ả ấ ể ướ ượ ố ủ ủ ở ữ ưở ổ ứ Gi đ nh cơng ty cĩ t l tăng tr ng c t c c đ nh g, giá bán m t c phi u là Pả ị ỉ ệ ưở ổ ứ ố ị ộ ổ ế o; c t c v a tr là Dổ ứ ừ ả o; Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 12 Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 su t sinh l i yêu c u c a ch s h u là Rấ ờ ầ ủ ủ ở ữ E. Ta cĩ th xác đ nh Rể ị E d a vào cơng th c đ nh giá c phi uự ứ ị ổ ế nh sau:ư D ( 1 + g) D D P = 0 1 1= ⇒ R = + g 0 ( R − g ) ( R − g ) E P E E 0 N u m t cơng ty cĩ ch ng khốn mua bán trên th tr ng, ta cĩ th quan sát ngay đ c Dế ộ ứ ị ườ ể ượ o, Po, ch cĩ g thì ph i c l ng. Cĩ 2 cách c l ng g: (1) s d ng t l tăng tr ng tr c đây, ho c ỉ ả ướ ượ ướ ượ ử ụ ỉ ệ ưở ướ ặ (2) s d ng t c đ tăng tr ng d báo c a các nhà phân tích. ử ụ ố ộ ưở ự ủ u nh c đi m c a mơ hình: Ư ượ ể ủ - u đi m c a ph ng pháp này là đ n gi n, d hi u và d áp d ngƯ ể ủ ươ ơ ả ễ ể ễ ụ - Nh c đi m: khơng th áp d ng đ c đ i v i nh ng cơng ty khơng chia c t c, cũng khơng phùượ ể ể ụ ượ ố ớ ữ ổ ứ h p khi ph i gi đ nh m t t l tăng tr ng c t c c đ nh. M t khác ph ng pháp này khơng thợ ả ả ị ộ ỉ ệ ưở ổ ứ ố ị ặ ươ ể hi n m t cách rõ ràng m i quan h gi a l i nhu n và r i ro cũng nh m c đ đi u ch nh r i ro đ iệ ộ ố ệ ữ ợ ậ ủ ư ứ ộ ề ỉ ủ ố v i su t sinh l i yêu c u c a t ng d án c a cơng ty. ớ ấ ờ ầ ủ ừ ự ủ Mơ hình đ nh giá tài s n v n (CAPM) ị ả ố Mơ hình đ nh giá tài s n v n cho r ng su t sinh l i kỳ v ng c a m t kho n đ u t ph thu c vàoị ả ố ằ ấ ờ ọ ủ ộ ả ầ ư ụ ộ nh ng y u t sau đây: ữ ế ố − Lãi su t phi r i ro, Rấ ủ f − Lãi su t đ n bù r i ro th tr ng (risk premium), (Rấ ề ủ ị ườ M- Rf) − R i ro h th ng c a tài s n đ u t so v i r i ro bình quân c a th tr ng, đ c g i là h s beta. ủ ệ ố ủ ả ầ ư ớ ủ ủ ị ườ ượ ọ ệ ố Su t sinh l i yêu c u c a nhà đ u t vào m t tài s n (tài s n đây cĩ th là m t cơng ty, m t d án..,) ấ ờ ầ ủ ầ ư ộ ả ả ở ể ộ ộ ự là RE v i h s beta t ng ng βớ ệ ố ươ ứ E, đ cượ xác đ nh theo mơ hình CAPM nh sau: Rị ư E = Rf + (RM - Rf)βE . Đ v n d ng mơ hình này, chúng ta ph i bi t đ c các y u t : lãi su t phi r i ro, lãi su t đ n bù r i ể ậ ụ ả ế ượ ế ố ấ ủ ấ ề ủ ro th tr ng và c l ng m t h s beta t ng đ ng. N u d án cĩ r i ro t ng đ ng r i ro cơng ị ườ ướ ượ ộ ệ ố ươ ươ ế ự ủ ươ ươ ủ ty thì dùng beta c a cơng ty, n u d án cĩ r i ro cao h n r i ro c a cơng ty thì ph i tăng h s beta và ủ ế ự ủ ơ ủ ủ ả ệ ố ng c l i. ượ ạ u nh c đi m c a mơ hình CAPM: Ư ượ ể ủ Mơ hình này cho ta th y s đi u ch nh tr c ti p l i nhu n và r i ro c a tài s n, nĩ đ c s d ng r ngấ ự ề ỉ ự ế ợ ậ ủ ủ ả ượ ử ụ ộ rãi h n mơ hình tăng tr ng c t c. Tuy nhiên đ c l ng h s beta, ta cũng ph i d a vào d li uơ ưở ổ ứ ể ướ ượ ệ ố ả ự ữ ệ quá kh đ xác đ nh. ứ ể ị Trong th c t hai ph ng pháp c l ng chi phí v n ch s h u th ng cho k t qu khác ự ế ươ ướ ượ ố ủ ở ữ ườ ế ả nhau. Tuỳ theo quan đi m, thơng th ng đ dung hịa ng i ta th ng l y trung bình gi a các k t qu ể ườ ể ườ ườ ấ ữ ế ả c l ng này. Ví d : M t cơng ty cĩ h s beta 1,2, lãi su t đ n bù r i ro th tr ng là 8% và lãi su t ướ ượ ụ ộ ệ ố ấ ề ủ ị ườ ấ phi r i ro 6%. C t c v a chia c a cơng ty $2 m t c phi u, t l tăng tr ng kỳ v ng c a c t c là ủ ổ ứ ừ ủ ộ ổ ế ỉ ệ ưở ọ ủ ổ ứ 8%. Giá bán ch ng khốn trên thi tr ng $30 m t c phi u. V y chi phí s d ng v n c a ch s h u ứ ườ ộ ổ ế ậ ử ụ ố ủ ủ ở ữ là bao nhiêu? N u s d ng mơ hình CAPM, ta tính đ c chi phí s d ng v n c a ch s h u nh sau: ế ử ụ ượ ử ụ ố ủ ủ ở ữ ư RE = Rf +(RM- Rf) βE RE = 6% + 1,2 x 8% =15,6% Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 13 Ch ng trình Gi ng d y Kinh t Fulbrightươ ả ạ ế Phân tích Tài chính Bài gi ng 7ả Niên khố 2006-07 N u s d ng mơ hình tăng tr ng c t c c đ nh, ta tính đ c chi phí v n c a ch s h u nh sau:ế ử ụ ưở ổ ứ ố ị ượ ố ủ ủ ở ữ ư RE = D 0 ( 1 + g) P 2( 1 + 8 %) + g = + 8 % = 15 , 2 % 30 Hai ph ng pháp c l ng cho k t qu khác nhau, trong tr ng h p này ta cĩ th l y trungươ ướ ượ ế ả ườ ợ ể ấ bình c a hai k t qu này làm chi phi phí v n c a ch s h u (Rủ ế ả ố ủ ủ ở ữ E = 15,4%). 5.2 Chi phí v n trung bình tr ng s (WACC) ố ọ ố Chi phí s d ng v n chung c a m t cơng ty chính là su t sinh l i yêu c u trên tài s n c a cơng ty. ử ụ ố ủ ộ ấ ờ ầ ả ủ N uế m t cơng ty cĩ vay n , c c u v n c a cơng ty bao g m m t ph n là n và m t ph n là v n ch s h u,ộ ợ ơ ấ ố ủ ồ ộ ầ ợ ộ ầ ố ủ ở ữ thì chi phí s d ng v n c a cơng ty s đ c xác đ nh theo cơng th c sau:ử ụ ố ủ ẽ ượ ị ứ WACC = D E( 1 − T ) R + ( R ) V c D EV Trong đĩ E là giá th tr ng c a v n ch s h u, đ c tính b ng giá th tr ng m i c phi u ị ườ ủ ố ủ ở ữ ượ ằ ị ườ ỗ ổ ế nhân v i s l ng c phi u đang l u hành, V (= E +D) là giá th tr ng c a cơng ty, và D là giá th ớ ố ượ ổ ế ư ị ườ ủ ị tr ng c a n , Tườ ủ ợ c là thu su t thu thu nh p cơng ty, Rế ấ ế ậ D là chi phí s d ng n , và Rử ụ ợ E là chi phí sử d ng v n ch s h u. Đ i v i n dài h n, ta cĩ th tính giá th tr ng b ng cách l y giá th tr ng c aụ ố ủ ở ữ ố ớ ợ ạ ể ị ườ ằ ấ ị ườ ủ trái phi u nhân v i s trái phi u đang l u hành. Đ i v i trái phi u khơng đ c mua bán r ng rãi trên ế ớ ố ế ư ố ớ ế ượ ộ thị tr ng, ta cĩ th tính giá th tr ng c a n b ng cách căn c vào su t sinh l i c a nh ng trái phi u cĩ r iườ ể ị ườ ủ ợ ằ ứ ấ ợ ủ ữ ế ủ ro t ng t đ làm su t chi t kh u cho trái phi u. Đ i v i n ng n h n, giá th tr ng c a n và ươ ự ể ấ ế ấ ế ố ớ ợ ắ ạ ị ườ ủ ợ giá sổ sách đ c coi là t ng đ ng nhau. ượ ươ ươ Nguyễn Minh Kiều/Ngô Kim Phượng 14