Bài giảng Chi phí về sử dụng vốn

1/7/2013 1 1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BÌNH QUÂN GIA QUYỀN - WACC SUẤT CHIẾT KHẤU THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN SUẤT CHIẾT KHẤU 2 1/7/2013 2 Suất chiết khấu (r) trong thẩm định dự án là suất sinh lời kỳ vọng của nhà đầu tư đối với số vốn chi ra đầu tư vào dự án. Dạng sử dụng: (1 + r)t : Hệ số tích lũy 1 (1 + r)t : Hệ số chiết khấu Trong đĩ: r: Suất chiết khấu yêu cầu của dự án. t: Thời gian để quy đổi. SUẤT CHIẾT KHẤU 3 Suất chiết khấu được chọn khá đa dạng: - Suất sinh lợi của vốn chủ sở hữu - Chi phí cơ hội của vốn - Chi phí sử dụng vốn - Lãi suất cho vay - Tỷ lệ lạm phát - Tỷ lệ rủi ro các lĩnh vực đầu tư - … Đầu tư dự án, nguồn vốn thường ở các dạng: - Vốn chủ sở hữu 100%. - Vay 100% thực hiện dự án. - Vốn chủ sở hữu 1 phần và vay vốn 1 phần.
Cần phải lựa chọn suất chiết khấu (r) phù hợp cho mỗi trường hợp để cĩ kết quả thẩm định dự án hợp lý. SUẤT CHIẾT KHẤU 4 1/7/2013 3 a. Chi phí sử dụng nợ (sau thuế) Mua trái phiếu , Vốn Người cho vay Tiền Doanh nghiệp cho vay Lãi suất vay Chi trả chi phí CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN Chi phí sử dụng nợ sau thuế (AT rd ) là: AT rd = rd (1-T) Trong đĩ: rd: Chi phí nợ trước thuế T: Suất thuế thu nhập của doanh nghiệp 5 a. Chi phí sử dụng nợ sau thuế (tt) Ví dụ: Cơng ty E vay 100.000$ trong 1 năm với lãi suất 18%/năm, nên trả lãi vay là 18.000$ (18%x100.000$). Thuế TN cơng ty là 25%. Chi phí sử dụng nợ? CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN Trước vay Sau vay Thu nhập từ hoạt động (EBIT) 50.000 50.000 Chi phí lãi vay 0 18.000 Thu nhập trước thuế 50.000 32.000 Thuế thu nhập (25%) 12.500 8.000 Thu nhập ròng 37.500 24.000 rd=18%
thu nhập ròng công ty giảm 13.500$. Thuế suất là 25%
chi phí thực của nợ vay là 13,5%, không phải 18%. 6 1/7/2013 4 b. Chi phí sử vốn cổ phiếu Mua cổ phiếu Vốn Nhà đầu tư Tiền Doanh nghiệp (CSH) Chia cổ tức Chi trả chi phí CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN b.1 Chi phí vốn cổ phiếu ưu đãi (Cost of Preferred Stock Funds)-rP: rp = Dp / Pp Trong đĩ: rp: Chi phí của cổ phiếu ưu đãi/tỷ suất lợi nhuận yêu cầu. Dp: Lợi tức được chia Pp: Giá hiện tại của cổ phiếu ưu đãi 7 b.1 Chi phí vốn cổ phiếu ưu đãi (Cost of Preferred Stock Funds)-rP: Ví dụ: Cơng ty Ellis phát hành cổ phiếu ưu đãi và trả lợi tức hàng năm là 2.5$/cổ phiếu ưu đãi và dự kiến thực hiện việc chi trả này đến vĩnh viễn. Giá hiện nay mỗi cổ phiếu là 20$/cổ phiếu. Chi phí của cổ phiếu ưu đãi là bao nhiêu? rp = Dp/Pp = 2.5$/20$ = 0.125 = 12.5% b.2 Chi phí vốn cổ phiếu thơng thường (Cost of Common Equity)-rs trong nội bộ doanh nghiệp: P0 = D1 / (rs – g)
rs = (D1/P0) + g Trong đĩ: rs: Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu. P0: Giá hiện tại của cổ phiếu thường. D1: Lợi tức được chia trong từng giai đoạn từ hiện tại. g: Tỷ lệ tăng trưởng cổ phiếu. CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN 8 1/7/2013 5 b.2 Chi phí vốn cổ phiếu thơng thường (Cost of Common Equity)-rs trong nội bộ doanh nghiệp: Ví dụ: Cty Ellis bán 40$/cổ phiếu thơng thường, lợi tức cổ phiếu thơng thường mong đợi là 4.2$ và lợi tức mong đợi tăng với tốc độ là 5% mỗi năm. Tính tỷ suất lợi nhuận mong muốn của cổ phiếu? rs = 4.2$/40$ + 0.05 = 0.105 + 0.05 = 0.155 = 15,5% b.3 Chi phí vốn cổ phiếu thơng thường (Cost of Common Equity)-rs : rs = rRF+(rM-rRF).β Trong đĩ: rs: Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu. rRF: Lãi suất khơng rủi ro. rM : Lãi suất thị trường.β: Hệ số đặc trưng về mức sinh lời và rủi ro của từng ngành kinh doanh hoặc từng doanh nghiệp khác nhau. CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN 9 b.3 Chi phí vốn cổ phiếu thơng thường (Cost of Common Equity)-rs : Ví dụ: Hệ số β của Cty Ellis là 1,39; lãi suất khơng rủi ro là 3%, tỷ suất sinh lợi trên thị trường là 12%. Vậy tỷ suất mong đợi của vốn chủ sở hũu là? rs = rRF + (rM – rRF).β = 0.03 + (0.12 – 0.03) 1.39 = 0.1551 =15,5% b.4 Chi phí vốn cổ phiếu thơng thường phát hành mới -rn : rn = [D1/(P0-F)] + g Trong đĩ: rs: Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu. rRF: Lãi suất khơng rủi ro (thường là trái phiếu chính phủ). rM : Lãi suất thị trường.β: Hệ số đặc trưng về mức sinh lời và rủi ro của từng ngành kinh doanh hoặc từng doanh nghiệp khác nhau. F: Chi phí phát hành cổ phiếu CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN 10 1/7/2013 6 b.4 Chi phí vốn cổ phiếu thơng thường phát hành mới -rn : Ví dụ: Lợi tức dự kiến chia vào năm tới là 4.2$, tốc độ tăng là 5%/năm, và cổ phiếu hiện hữu (cũ) đang bán với giá 40$/cổ phiếu. Giả sử cố phiếu mới sẽ bán bằng giá với cổ phiếu cũ. Để phát hành, cơng ty phải trả cho các ngân hàng đầu tư 5% giá bán cổ phiếu, hoặc 2$/cổ phiếu. Hãy tính chi phí của cổ phiếu mới? rn = D1/(P0-F)+g = 4.2$/(40$-2$)+0.05 = 0.1105+0.05 = 0.1605 = 16.05% CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN 11 Để tính tốn chi phí sử dụng vốn tổng thể của cơng ty,phải thực hiện các bước sau: Bước 1: Cơng ty phải dự báo được chi phí sử dụng vốn cho từng nguồn vốn: chi phí nợ sau thuế, chi phí vốn cổ phiếu ưu đãi, chi phí vốn cổ phiếu thơng thường và chi phí vốn cổ mới. Ví dụ: Cơng ty Ellis (các ví dụ trên), cĩ: AT rd = 13.5% rp = 12.5% rs = 15.5% Bước 2: Tính cơ cấu vốn Tổng tài sản = Nợ + Vốn CSH (CP ưu đãi + CP thơng thường) Chúng ta phải tính tỷ trọng (%) của từng nguồn vốn CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BÌNH QUÂN GIA QUYỀN - WACC 12 1/7/2013 7 Ví dụ: Cơng ty Ellis cĩ cơ cấu vốn Bước 3: Tính chi phí tổng thể của cơng ty, là phải tìm chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền (WACC). WACC = WD.ATrd + WP.rp + WS.rs Trong đĩ: WD: Tỷ lệ nợ (nợ vay – debt) WP: Tỷ lệ cổ phần ưu đãi CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BÌNH QUÂN GIA QUYỀN - WACC Tổng tài sản 1.000.000 Tỷ trọng Nợ ngắn – dài hạn 400.000 40% Cổ phiếu ưu đãi 100.000 10% Cổ phiếu thông thường 500.000 50% Tổng nợ và vốn chủ sở hữu 1.000.000 100% 13 Trong đĩ: WS: Tỷ lệ cổ phần thơng thường. WD + WP + WS = 1: Tổng các trọng số (tổng nguồn vốn) Ví dụ (tt): Tính WACC của cơng ty Ellis WACCEllis = WD.ATrd + WP.rp + WS.rs WACCEllis = 40%.13,5% + 10%.12,5% + 50%.15,5% WACCEllis = 14,4%
Cơng ty phải kiếm được một tỷ suất lợi nhuận bằng với WACC để trả cho các nhà cung cấp vốn một tỷ suất mà họ mong đợi. Trong trường hợp cơng ty Ellis phải kiếm được 1 tỷ suất tối thiểu bằng 14,4% để trả cho các nhà cung cấp vốn. CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BÌNH QUÂN GIA QUYỀN - WACC 14 1/7/2013 8 Thảo luận: Khi cơng ty Ellis kiếm được hệ số WACC là 14,4% thì cơng ty cĩ thể trả chi phí cho tất cả nhà cung cấp vốn khơng? Ví dụ: Cty thực hiện dự án mở rộng nhà máy cĩ chi phí 1 triệu$ và dự án cĩ tỷ suất lợi nhuận hàng năm là 14,4%, bằng với WACC của cơng ty. Vốn cho dự án được cung cấp như sau: 40% của 1triệu$ (400.000$) được cung cấp bởi nhà cho vay, với lãi suất cho vay trước thuế là rd =18% (cịn ký hiệu là KD=18%). 10% của 1triệu$ (100.000$) được cung cấp bởi các nhà đầu tư cổ phiếu ưu đãi, với rp = 12,5%. 50% của 1 triệu $ (500.000$) được cung cấp bởi cổ phiếu thơng thường, với rs = 15,5%. Nếu dự án thực sự tạo ra 1 tỷ suất lợi nhuận là 14,4%, thì các nhà cung cấp vốn sẽ nhận được? CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BÌNH QUÂN GIA QUYỀN - WACC 15 Tính tốn chi tiết: CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BÌNH QUÂN GIA QUYỀN - WACC 1. Lợi nhuận năm đầu tiên từ dự án 1.000.000$ x 14,4% = 144.000$ 2. Lãi trả cho người cho vay 400.000$ x 18% = 72.000$ 3. Tiết kiệm từ lá chắn thuế lãi vay 72.000$ x 25% = 18.000$ 4. Chi phí lãi vay ròng của công ty 72.000$ – 18.000$ = 54.000$ 5. Tổng số tiền còn 144.000$ – 54.000$ = 90.000$ 6. Lợi tức trả cho cổ phiếu ưu đãi 100.000$ x 12.5% = 12.500$ 7. Tổng số tiền còn lại để trả cho cổ phiếu thông thường 90.000$ - 12.500$ = 77.500$ 8. Cổ tức phải trả cho cổ phiếu thông thường 500.000$ x15,5% = 77.500$ 16 1/7/2013 9 Như vậy: Cơng ty Ellis cĩ khả năng chi trả chi phí cho tất cả các nhà cung cấp vốn để thực hiện dự án mở rộng nhà máy, chi tiết: . Lãi vay vốn rd=18%, WD=40% cơ cấu vốn. . Lợi tức cổ phiếu ưu đãi rP=12,5%, WP=10% cơ cấu vốn. . Lợi tức cổ phiếu thường rS=15,5%, WS=50% cơ cấu vốn. từ nguồn thu là lợi nhuận của dự án đầu tư mới cĩ WACC=14,4%. CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BÌNH QUÂN GIA QUYỀN - WACC 17 a. Suất sinh lời vốn chủ sở hữu – ROE (cơng ty khơng phát hành cổ phiếu) Trường hợp 1: Khơng vay nợ, 100% vốn thực hiện dự án là vốn chủ sở hữu, tỷ trọng vốn CSH là WE=100%.
EBIT = EBT ROE (Return On Equity) = Thu nhập rịng / Vốn CSH Gọi ρ là suất sinh lời vốn CSH khi khơng cĩ vay nợ.
ρ = ROE(khơng vay nợ) Trường hợp 2: Vay nợ một phần, tỷ trọng vay WD, lãi vay KD (rD).
EBIT ≠ EBT ROE (Return On Equity) = Thu nhập rịng / Vốn CSH Gọi KE là suất sinh lời vốn CSH khi cĩ vay nợ.
KE = ROE(cĩ vay nợ) * Như vậy ρ và e cùng tính bằng ROE, vấn đề là cĩ bằng nhau? SUẤT CHIẾT KHẤU THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN 18 1/7/2013 10 Suất sinh lời vốn chủ sở hữu (ρ và KE) trong 2 trường hợp SUẤT CHIẾT KHẤU THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN Vốn CSH 100% Vốn CSH 70%, vay vốn 30% Vốn đầu tư 100,000 Vốn đầu tư 100,000 .Vốn CSH (WE) 100,000 .Vốn CSH (WE) 70,000 .Vốn vay (WD) - .Vốn vay (WD) 30,000 Lãi vay (KD) - Lãi vay (KD) 18% Thuế suất 25% Thuế suất 25% EBIT 25,000 EBIT 25,000 Lãi - Lãi 5,400 EBT 25,000 EBT 19,600 Thuế 6,250 Thuế 4,900 NI 18,750 NI 14,700 ROE (ρ) 18.75% ROE (KE) 21.00% 19 b. Chi phí sử dụng vốn bình quân - WACC (cơng ty khơng phát hành cổ phiếu), vay nợ một phần. WACC = WD.KD.(1-rT)+ WE.KE Trong đĩ: WD : Tỷ lệ nợ vay. KD : Tỷ suất lãi vay (cịn ký hiệu là rd). WE : Tỷ lệ vốn chủ sở hữu cịn lại. KE : Suất sinh lời vốn CSH khi cĩ vay nợ. rT : Thuế suất WD + WE = 1: Tổng các trọng số (tổng nguồn vốn) Khi dự án cĩ nhiều nguồn vốn vay khác nhau (KD1, KD2,...) với mức lãi suất (KD1, KD2,...) khác nhau, ta cĩ: WACC = WE.KE + WD1.KD1.(1-rT)+ WD2.KD2.(1-rT)+ … WE + WD1 + WD2+… = 1: Tổng các trọng số (tổng nguồn vốn) SUẤT CHIẾT KHẤU THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN 20 1/7/2013 11 c. Mối quan hệ giữa ρ, KE và KD. KE = ρ + (ρ - KD.(1-rT)).WD/WE : Cĩ thuế. hoặc KE = ρ + (ρ - KD).WD/WE : Khơng cĩ thuế. d. Suất chiết khấu dùng trong thẩm định tài chính dự án d.1/ Quan điểm tồn bộ vốn chủ sở hữu - AEPV Khi dự án khơng vay nợ, suất chiết khấu sử dụng để thẩm định dự án theo quan điểm AEPV là suất sinh lời của vốn chủ sở hữu khi khơng cĩ nợ vay (r=ρ). * Suất sinh lời của vốn chủ sở hữu khi khơng vay nợ bằng với hệ sốWACC (r = ρ = WACC). SUẤT CHIẾT KHẤU THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN 21 d.2/ Quan điểm tổng đầu tư (Quan điểm ngân hàng) - TIP Khi dự án cĩ vay nợ, suất chiết khấu được sử dụng để thẩm định dự án theo TIP là chi phí sử dụng vốn bình quân (r = WACC). d.3/ Quan chủ đầu tư - EPV Khi dự án cĩ vay nợ, suất chiết khấu được sử dụng để thẩm định dự án theo quan điểm EPV là suất sinh lời của vốn chủ sở hữu khi cĩ vay nợ (r = KE). SUẤT CHIẾT KHẤU THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN 22 1/7/2013 12 d.4/ Ví dụ mối liên hệ ρ, KE và WACC (cĩ thuế TNDN) SUẤT CHIẾT KHẤU THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN Trường hợp cĩ thuế, rT=25%. (số liệu từ slides 19) ρ 18.75% KD 18.00% KE 21.00% WD 30.00% WE 70.00% rT 25.00% WACC(cĩ lá chắn thuế)= WD.KD.(1-rT) + WE.KE = 18.75% KE = r + (r-KD.(1-rT)).WD/WE = 21.00% 23 d.4/ Ví dụ mối liên hệ ρ, KE và WACC (khơng cĩ thuế TNDN) SUẤT CHIẾT KHẤU THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN Vốn CSH 100% Vốn CSH 70%, vay vốn 30% Vốn đầu tư 100,000 Vốn đầu tư 100,000 .Vốn CSH (WE) 100,000 .Vốn CSH (WE) 70,000 .Vốn vay (WD) .Vốn vay (WD) 30,000 Lãi vay (rD) Lãi vay (rD) 18.00% Thuế suất 0% Thuế suất 0% EBIT 25,000 EBIT 25,000 Lãi - Lãi 5,400 EBT 25,000 EBT 19,600 Thuế - Thuế - NI 25,000 NI 19,600 ROE(ρ) 25.00% ROE(KE) 28.00% 24 1/7/2013 13 d.4/ Ví dụ mối liên hệ ρ, KE và WACC (khơng cĩ thuế TNDN) SUẤT CHIẾT KHẤU THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN Trường hợp khơng cĩ thuế, rT=0% ρ 25.00% KD 18.00% KE 28.00% WD 30.00% WE 70.00% rT 0.00% WACC(khơng cĩ lá chắn thuế) = WD.KD+WE.KE = 25.00% KE = r + (r-KD).WD/WE = 28.00% 25 26