TTCK Việt Nam qua mô hình bùng - Vỡ
TTCK Việt Nam qua mô hình bùng - vỡThuyết phản hồi và mô hình bùng - vỡ
Thị trường luôn trở lại vị trí cân bằng là tư tưởng chủ đạo trong
các học thuyết tài chính hiện đại. Các nhà kinh tế - tài chính hiện
đại cho rằng, NĐT hay các thành phần tham gia thị trường luôn
có thông tin hoàn hảo và hành động một cách hợp lý dựa trên
thông tin đó. Học thuyết thị trường hiệu quả, nền tảng của tài
chính hiện đại vẫn cho rằng, giá trị nội tại của cổ phiếu được sinh
ra từ các yếu tố cơ bản và giá trị thị trường có xu hướng quay trở
về trạng thái cân bằng (giá trị nội tại) khi dao động vượt ra khỏi
trạng thái này. Nói cách khác, giá trị thị trường và giá trị nội tại cổ phiếu là hai đối tượng hoàn toàn độc lập với nhau. Tuy nhiên,
Soros lại có cách nhìn khác. Theo ông, các nhà kinh tế đã bỏ qua
một thực tế quan trọng, vốn là bản chất của thị trường tài chính,
đó là tính phản hồi.
11 trang |
Chia sẻ: aloso | Lượt xem: 1882 | Lượt tải: 1
Bạn đang xem nội dung tài liệu TTCK Việt Nam qua mô hình bùng - Vỡ, để tải tài liệu về máy bạn click vào nút DOWNLOAD ở trên
TTCK Việt Nam qua mô hình bùng - vỡ
Mặc dù TTCK Việt Nam chỉ mới gần 10
năm tuổi, nhưng đã trải qua nhiều biến
cố phức tạp. Dưới đây là cái nhìn lại về
chặng đường phát triển của TTCK qua mô hình bùng - vỡ
của George Soros.
Thuyết phản hồi và mô hình bùng - vỡ
Thị trường luôn trở lại vị trí cân bằng là tư tưởng chủ đạo trong
các học thuyết tài chính hiện đại. Các nhà kinh tế - tài chính hiện
đại cho rằng, NĐT hay các thành phần tham gia thị trường luôn
có thông tin hoàn hảo và hành động một cách hợp lý dựa trên
thông tin đó. Học thuyết thị trường hiệu quả, nền tảng của tài
chính hiện đại vẫn cho rằng, giá trị nội tại của cổ phiếu được sinh
ra từ các yếu tố cơ bản và giá trị thị trường có xu hướng quay trở
về trạng thái cân bằng (giá trị nội tại) khi dao động vượt ra khỏi
trạng thái này. Nói cách khác, giá trị thị trường và giá trị nội tại cổ
phiếu là hai đối tượng hoàn toàn độc lập với nhau. Tuy nhiên,
Soros lại có cách nhìn khác. Theo ông, các nhà kinh tế đã bỏ qua
một thực tế quan trọng, vốn là bản chất của thị trường tài chính,
đó là tính phản hồi.
Soros cho rằng, các NĐT trên TTCK không hành động dựa trên
tri thức, mà dựa trên những nhận xét chủ quan của họ. Các kỳ
vọng có thể sai và là nguyên nhân khiến thị trường dịch chuyển
một cách quá mức. Soros gọi đây là "tính có thể sai" của thị
trường và là tiền đề của học thuyết phản hồi. Theo đó, khó có thể
xuất hiện sự hoàn hảo của thông tin như giả định của học thuyết
thị trường hiệu quả. Ông đã nhận thấy điều này qua cuộc khủng
hoảng tài chính năm 2008 khi nhiều thông tin trên thị trường đã
được "ém nhẹm", khiến NĐT, thậm chí cả những nhà hoạch định
chính sách của Mỹ cũng không biết được. Chính thủ thuật kế
toán đã giúp các định chế tài chính ém nhẹm thông tin về sự yếu
kém trong hệ thống tài chính. Cho đến tận hôm nay, các cơ quan
điều tra của Mỹ vẫn đang tiến hành điều tra về việc che giấu
thông tin của các CEO của Lehman Brothers hay Goldman
Sachs.
Theo Soros, thị trường tài chính có tính phản hồi, vì kỳ vọng các
NĐT có thể tác động đến sự vận động của thị trường. Trên
TTCK, các quyết định mua bán đều dựa trên kỳ vọng về giá cả
tương lai, nhưng đến lượt nó, giá cả tương lai lại phụ thuộc vào
các quyết định mua bán hiện tại. Có thể hình dung rằng, NĐT đã
tính toán giá trị nội tại từ các yếu tố cơ bản mà họ kỳ vọng sẽ
diễn ra. Tuy nhiên, kỳ vọng này có thể sai và chính hành động
hiện tại của các NĐT có thể tạo nên xu hướng. Sau đó, xu hướng
này sẽ làm thay đổi các yếu tố cơ bản của thị trường.
Dựa trên thuyết phản hồi, Soros đã thiết lập nên "Mô hình bùng -
vỡ", miêu tả quá trình: giá trị thị trường tác động lên các yếu tố cơ
bản và sau đó chính các yếu tố cơ bản làm thay đổi giá trị thị
trường" (trong cuốn "Thuật giả kim tài chính" năm 1987, Soros
kết luận thuyết phản hồi bằng nhận định: "Giá trị thị trường là
nguyên nhân thay đổi giá trị thị trường").
Mô hình bùng - vỡ trải qua 8 hồi. Nó bắt đầu với một thiên kiến
chủ đạo và một xu hướng chủ đạo. Trong màn mở đầu (1), xu
hướng chưa được nhận ra. Tiếp sau đó là giai đoạn tăng tốc (2),
khi xu hướng này đã nhận ra và được củng cố bởi xu hướng chủ
đạo kia. Đó là khi quá trình tiến triển đến trạng thái không cân
bằng. Một giai đoạn kiểm nghiệm (3) có thể xuất hiện khi giá cả
bỗng diễn biến giật lùi. Nếu cả thiên kiến lẫn xu hướng đều vượt
qua được kiểm nghiệm, chúng sẽ trỗi lên vô cùng mạnh mẽ (4) và
những điều kiện cân bằng không hề tồn tại. Ngay cả các quy tắc
thông thường cũng không hề được áp dụng. Kết thúc là một thời
khắc định đoạt (5) khi thực tại không đỡ nổi những kỳ vọng quá
đáng. Theo sau là một giai đoạn chạng vạng (6), khi NĐT tiếp tục
chơi trò chơi, cho dù họ không còn tin vào nó nữa. Cuối cùng sẽ
là một giao điểm (7), khi mà xu hướng thoái trào và thiên kiến đảo
ngược, dẫn tới sự trượt giá nhanh chóng (8), mà người ta gọi là
sự sụp đổ. Mô hình bùng - vỡ có dạng đối xứng đặc biệt.
Mô hình bùng - vỡ trên TTCK Việt Nam
Quá trình vận động của TTCK Việt Nam giai đoạn 2005 - 2008 là
một minh chứng cho mô hình bùng - vỡ của Soros. Trong giai
đoạn thứ nhất, sự tăng trưởng nhanh của nền kinh tế Việt Nam
2004 - 2005 đã tạo tiền đề cho xu hướng tăng trưởng của TTCK.
Tuy nhiên, xu hướng này vẫn chưa được chú ý (1). Năm 2006,
một xu hướng đi lên được thiết lập, khi nhiều NĐT trong và ngoài
nước kỳ vọng vào triển vọng tăng trưởng của nền kinh tế (2). Giai
đoạn 3 là một sự kiểm nghiệm khi TTCK có sự sụt giảm.
Tuy nhiên, giai đoạn kiểm nghiệm này nhanh chóng bị vượt qua,
bởi niềm tin của NĐT được củng cố. Liên tiếp các sự kiện như
Việt Nam tổ chức thành công Hội nghị APEC và gia nhập WTO
(tháng 11/2006), khiến NĐT kỳ vọng vào triển vọng tăng trưởng
nhanh của nền kinh tế. Thậm chí, các định chế tài chính trên thế
giới không tiếc lời khen Việt Nam như là "một ngôi sao mới nổi"
(nguồn: ADB 2006). Lúc này, chứng khoán Việt Nam tăng trưởng
mạnh mẽ, VN-Index đạt mức kỷ lục 1.170 điểm, khi hầu hết NĐT
đều tin rằng, nền kinh tế sẽ tiếp tục đi lên. Đây chính là giai đoạn
4 trong mô hình bùng - vỡ. Có vẻ như các quy tắc định giá hoạt
động chính xác khi nhiều NĐT sẵn sàng chấp nhận một mức P/E
lên đến 40 lần. NĐT trở nên phấn khích với các doanh nghiệp có
chia thưởng, trả cổ tức bằng cổ phiếu…, mà không nghĩ đến
doanh nghiệp làm như thế nào để tạo ra lợi nhuận, bù đắp cho sự
pha loãng đó. Các NĐT cũng quên đi thực tế rằng, sự tăng
trưởng của nền kinh tế, điều khiến họ trở nên phấn khích, lại dựa
quá nhiều vào tăng trưởng tín dụng. Trong vòng 2 năm rưỡi, tính
từ đầu năm 2005 cho đến cuối tháng 6/2007, GDP tăng 22%,
trong khi mức cung tiền lên đến 110%.
Giai đoạn 5 diễn ra trong khoảng thời gian năm 2007 - 2008, thời
điểm mà chứng khoán tạo nên mô hình ba đỉnh. Có một vấn đề
mà các NĐT không nhận ra, đó là những hành động của họ trong
giai đoạn 2004 - 2007 đã tạo nên sự thay đổi trong các yếu tố
kinh tế vĩ mô. Theo đó, sự hấp dẫn của TTCK khiến dòng vốn
ngoại đổ vào ồ ạt. Cụ thể, Ngân hàng ANZ ước tính, dòng vốn
đầu tư gián tiếp vào Việt Nam đạt 5,6 tỷ USD trong năm 2007,
cao hơn cả dòng vốn đầu tư trực tiếp là 4,6 tỷ USD (con số giải
ngân). Trong khi đó, Chính phủ muốn duy trì tỷ giá cố định, nên
đã mua vào hơn 7 tỷ USD và điều đó tạo nên áp lực lạm phát.
Đến lượt nó, áp lực lạm phát là nguyên nhân khiến Chính phủ
phải thực hiện thắt chặt chính sách tiền tệ trong năm 2008.
Ở giai đoạn 6, khi tác động lạm phát tăng cao là lúc NĐT bắt đầu
nhìn nhận lại những kỳ vọng. Và họ nhận thấy rằng, thực tế hiện
tại đã không đỡ nổi các kỳ vọng. Giai đoạn 7 và 8 chính là sự sụp
đổ của thị trường mà chúng ta đã chứng kiến. Mô hình bùng - vỡ
của TTCK Việt Nam có dạng đối xứng giống như lý thuyết.
TTCK Việt Nam chuẩn bị bùng nổ?
Từ tháng 2/2009, TTCK Việt Nam bước vào giai đoạn tăng
trưởng mới, khi nền kinh tế bắt đầu có dấu hiệu phục hồi. Một lần
nữa, mô hình bùng - vỡ có thể được áp dụng, khi các diễn biến
hiện nay cho thấy những điều kiện tương đồng. Giai đoạn 1 (từ
2/2009 - 4/2009) được bắt đầu khi một số NĐT nhỏ mua vào cổ
phiếu tại mức giá thấp. Tuy nhiên, xu hướng này chưa được chú
ý đến và các NĐT tổ chức vẫn chưa tham gia thị trường (cho đến
hết quý I/2009, NĐT nước ngoài vẫn bán ròng). Sau đó, giai đoạn
2 (6/2009 - 10/2009) diễn ra với sự tăng tốc của TTCK, khi có
thêm nhiều NĐT, kể cả tổ chức lẫn cá nhân tham gia. Một minh
chứng cho điều này là sự gia tăng đáng kể của số lượng tài
khoản chứng khoán và thời gian giao dịch cũng được nới rộng
thêm 15 phút. Khối lượng giao dịch tăng lên mức bình quân 50
triệu đơn vị/ngày so với mức 20 - 25 triệu đơn vị/ngày trong quá
khứ. VN-Index đạt 623 điểm vào ngày 23/10/2009, sau khi giảm
xuống mức 235 điểm hồi cuối tháng 2/2009.
Giai đoạn (3) - kiểm nghiệm, xuất hiện vào thời gian 10/2009 -
11/2009, khi những lo lắng về khả năng thắt chặt tín dụng xuất
hiện. Các cơ quan hoạch định chính sách bắt đầu lo ngại về sự
mở rộng chính sách tín dụng và tài khóa từ cuộc khủng hoảng
quá mức sẽ dẫn đến nguy cơ lạm phát. Trong thời gian này, các
ngân hàng bắt đầu hạn chế cho vay, sau một thời gian mở rộng
trước đó từ những chính sách kích thích kinh tế của Chính phủ.
Các NĐT cũng bắt đầu xem xét lại kỳ vọng về sự phục hồi của
nền kinh tế Việt Nam và thế giới, khi bản chất của quá trình tăng
trưởng là sự mở rộng tín dụng. Họ cũng bắt đầu e ngại về chất
lượng tăng trưởng, khi quá trình tái cấu trúc nền kinh tế theo
hướng bền vững hơn vẫn chưa thực sự diễn ra. Các vấn đề như
tỷ giá, nhập siêu chưa thực sự khiến NĐT an tâm. Xét trên bình
diện kinh tế thế giới, nguy cơ bùng vỡ bong bóng tài sản của
Trung Quốc và vấn đề nợ của Hy Lạp (và một số nước khác như
Bồ Đào Nha, Tây Ban Nha, Italia) khiến NĐT thận trọng. Triển
vọng phục hồi kinh tế tuy có, nhưng "mong manh và dễ vỡ" như
nhận định của IMF (tháng 1/2010). Mặc dù vậy, gần đây đã xuất
hiện dấu hiệu lạc quan hơn.
Do đó, nếu như TTCK vượt qua được giai đoạn kiểm nghiệm, thì
một sự bùng phát mạnh sẽ diễn ra, tương ứng với giai đoạn thứ 4
của mô hình bùng - vỡ. Điều này chỉ xảy ra khi dấu hiệu lạm phát
được xoa dịu, cho phép khả năng mở rộng tăng trưởng tín dụng
trong thời gian tới. Có thể CPI tháng 4 chưa nói lên xu hướng,
nhưng tình hình này được duy trì trong thời gian tới, thì chính
sách tiền tệ nhiều khả năng được mở rộng, nhằm kích thích tăng
trưởng và NĐT bắt đầu có tâm lý kỳ vọng bùng nổ.
Một vấn đề quan trọng khác mà các nhà hoạch định chính sách
nên tham khảo từ mô hình bùng - vỡ là minh bạch hoá thông tin.
Theo mô hình bùng - vỡ của Soros, chính sự bất cân xứng thông
tin trên thị trường là nguyên nhân dẫn đến những kỳ vọng sai
lệch của NĐT. Do đó, việc minh bạch hoá thông tin là vấn đề nên
được các nhà hoạch định chính sách chú trọng. Các cơ quan
hoạch định chính sách nên thông tin đầy đủ cho NĐT về nền kinh
tế vĩ mô và tình hình của các doanh nghiệp, nhằm hạn chế những
kỳ vọng quá mức. Đây là vấn đề đáng được quan tâm, nhất là khi
tình trạng thông tin phi chính thức khá phổ biến trong thời gian
qua. Kỳ vọng quá mức từ những thông tin không chính thống đã
đẩy nhiều cổ phiếu nhỏ (penny stock) tăng giá ngoài mong đợi.
Một khi thông tin được minh bạch hóa, nền kinh tế và TTCK có
thể "hạ cánh an toàn".
Các file đính kèm theo tài liệu này:
- ttck_viet_nam_qua_mo_hinh_bung_2844.pdf